华创证券-华创宏观·穿越迷雾系列三：美国输入性通胀知多少？对加息节奏与期限溢价的影响-180823

《华创证券-华创宏观·穿越迷雾系列三：美国输入性通胀知多少？对加息节奏与期限溢价的影响-180823（16页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华创证券-华创宏观·穿越迷雾系列三：美国输入性通胀知多少？对加息节奏与期限溢价的影响-180823（16页）.pdf（16页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        对进口商品征收惩罚性关税对美国通胀影响测算
        定性来看，关税的征收或提高对通胀的影响途径为：关税（征收/提高）→对应进口商品价格上涨→PCE  中商品价格上涨→PCE  上升。
        定量来看，我们用IPI  表示总的进口商品的价格，建立一个PCE  和IPI  间的回归模型，用IPI  值变化来估计PCE  的变化值。在我们的估计结果中，其他条件不变的情况下，IPI  每变化1%，对应的PCE  将变化0.1153%。
        测算结果：征收关税对美国通胀的影响在0.1%-0.3%之间。已落地的惩罚性关税美国拉动PCE  上涨0.1%，由于已落地关税税率较高（平均税率为22%），但涉及进口商品规模相对较小（899  亿），所以对通胀影响较小。如果美国计划实施的关税全部落地，则将推升PCE  上涨0.31%。计划实施的关税政策涉及进口商品规模较大（4846  亿），但税率较之前有所下降（平均税率为13%），因此对美国的通胀影响拉升效果有所弱化。
        对冲通胀上升的其他因素：强美元和其他国家关税反击所造成的美国国内商品价格下行都会缓解部分通胀上涨压力。
        .  美国通胀展望：内生动能稳定  外部冲击可控
        对于美国通胀走势可以从美国自身因素（其核心是薪金增长）和外部冲击（主要为贸易关税和油价）两个角度来看。我们认为在薪金难跳涨的前提下美国内生通胀将保持温和上涨趋势、输入性通胀压力也相对可控。
        美国内生通胀的核心—薪金增速难跳涨：美国薪金增长对通胀的传导链条为工资薪金增长→消费预期抬头→消费回升→通胀回升。受到美国就业结构（本轮经济复苏中美国就业结构恶化，较多新增就业进入了低薪行业）、兼职人口仍未被完全消化（仍有60  万人兼职人员待消化）以及美国消费支出将有所回落（与服务业时薪正相关）的影响，我们认为美国时薪增速2018  年难有跳涨，由于工时基本稳定，那么整体薪金增速也将维持温和。
        油价上涨对美国产生的输入性通胀影响在下降：油价上涨是美国输入性通胀的主要来源（油价变化领先美国物价指数1  个月，二者相关度达到75.28%）。目前中东动荡触发油价大幅上涨的尾部概率虽在增加，但仍非大概率事件。如果按照中性情景分析，在原油供给增加（俄罗斯原油产量增加、减产协议执行率下降、美国页岩油放量）和需求不确定（美国经济后劲不足，中国经济增长也面临一定的压力）情况下，油价上涨对通胀的影响不断减弱。
        对进口商品征收惩罚性关税对美国通胀影响可控：据测算征收关税对美国通胀的影响在0.1%-0.3%之间。
        .  美国经济变量推演：通胀上涨有限→美债长端利率难过高→短端国债供给增加下，短端利率有向上压力→美债期限溢价收窄→美国经济本轮复苏拐点渐近
        美债长端利率难过高，短端美债有向上压力，期限溢价进一步收窄：由于通胀可控，美债长端利率难过高。根据美债三因素模型测算（假设经济增速2.5%-3.1%、CPI  增速在2.65%-3.07%、期限溢价-0.45%~-0.28%）10  年美债利率在2.50%-3.09%区间。受下半年美债发行量加大影响，短端美债利率仍有向上动力，期限溢价或将继续收窄。
        美国经济本轮复苏拐点逐渐显现：1.美债长短端收益率倒挂是美国经济衰退的前瞻指标，目前美债长短端息差仅在20bp  左右。2.支撑居民消费继续扩张的弹药不足（薪资增长疲软，美联储加息下居民消费贷、房贷、车贷利率上升，个人利息支出占收入比重达到7  年来高位）。3.  加息对经济的滞后效应开始显现。
        .  风险提示：
        经贸冲突、战争等黑天鹅事件。