民生证券-锐科激光-300747-受益零部件国产化与高功率产品升级，中报净利增长八成-180821

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        一、事件概述
        8  月21  日晚，公司发布中报，实现营业收入7.51  亿元，同比增长69.45%，归属于母公司股东净利润2.58  亿元，同比增长83%，扣非净利润2.52  亿元，同比增长82%；整体毛利率50.79%，较去年底提高4.19  个pct，净利率34.89%，较去年底提高5.52  个pct。单个季度来看，Q1、Q2  分别实现收入3.21  和4.29  亿元，净利润实现1.1  和1.5  亿元，净利率持平。
        二、分析与判断
        零部件国产化及3kw  以上产品进展加速，成本降幅超成本降幅毛利率稳中有升
        面临产品降价，公司毛利率不降反升提高4.19  个pct，原因主要有两个：1）激光芯片和特种光纤等核心零部件国产化进展加快，导致激光器成本降幅超过产品售价降幅；2）3300W  激光器快速挤占ipg  市场份额，6kw  产品已经成熟并批量供货。
        1、核心零部件进展加快
        激光芯片：根据泵浦源在激光器成本占比30%计算，我们预计上半年公司外采的泵浦源金额8000  万以上。其中上半年最重要的进展是，公司从长光华芯采购的激光芯片以及二极管巴条金额合计2327  万元（包括1328  万元已付+999  万元应付账款，同比增长178%），减少了对贰陆等海外厂商的外采比例。我们预计长光华芯在锐科供货比例接近30%。展望全年，我们预计锐科将从长光华芯采购超过5000  万的国产激光芯片和二极管，直接为公司降低1000  万以上的采购成本。
        特种光纤：根据特种光纤在激光器成本占比23%计算，我们预计公司上半年采购的特种光纤金额接近7000  万，睿芯光纤（锐科子公司）上半年实现营业收入4361  万元，基本均是给锐科供货，即锐科激光的特种光纤自供比例超过50%，甚至达到60%。而且睿芯光纤依然产生2459  万元的净利润，对应56%的利润率，这表明睿芯光纤已经具备大批量规模化生产并实现高盈利的能力，并给上市公司贡献业绩。展望全年，我们预计公司全年有望直接采购睿芯光纤8000  万以上的特种光纤，从而降低2000  万以上的采购成本，并产生4000  万以上的净利润。2018H1，公司披露通过自主研发及产业并购已掌握泵浦源、特种光纤、光纤耦合器、传输光缆、功率合束器等核心元器件和材料，掌握了相关关键技术并实现了规模化生产。加大核心零部件自制降低成本是公司与IPG  价格战的比较优势（IPG  降价损失的直接是毛利率，锐科可以对冲）。
        2、高功率产品进展加快
        产品结构方面，3kw  及以上产品成熟度直接决定了锐科可以抢占IPG  市场份额的比例。  2017  年公司2200W  以上产品收入占比仅15%左右，大部分以500W~2200W  为主。2018H1，公司产品结构向高功率需求转移，是带动毛利率增长的又一重要原因。报告期，公司3300W  单品销量为去年的两倍，6000W  实现批量销售，6000W  产品成熟速度加快。我们预计最早在明年上半年，6000W  产品将会成为锐科新的业绩增长点。此外，公司单模1500W  连续光纤激光器已经量产，2000W  单模块产品已经初步成熟，建立在其基础上的12000W  产品已经通过客户试用，已启动小批量生产，1000W  半导体激光器实现批量销售，3000W  半导体激光器实现小批量发货。新产品线和国际市场的开拓，将进一步抵御国内宏观经济周期下行所带来的影响。
        价格考验在三季度进一步验证，预计下半年公司将面临需求考验
        公司仍然面临价格战和需求双重考验。公司上半年产品整体降价幅度低于成本降低幅度，对毛利率形成有效支撑，我们预计此次降价存在的滞后效应可能短期并没有完全体现，三季度的毛利率和净利率将是关键指标，需要进一步验证。但是有一点可以确认，公司在与IPG价格战方面已经证明了自己具备足够降低成本的空间。另一方面，根据我们近期发布的报告，6、7月份开始，各项微观数据显示下游汽车制造业、3C制造业等行业投资增速出现放缓迹象，宏观经济面临较大的周期下行压力。参考IPG2002年和2009年历史经验，宏观经济需求疲软将影响激光切割机和激光焊接机渗透率的提升，公司下半年仍需要面临需求考验。基于此，我们从绝对量上给出判断，公司下半年的收入可能承压。但是，我们看好锐科在面临这一轮价格战和需求双重考验中的机会，一是加大自制，二是产品结构升级。
        三、盈利预测与投资建议
        预计2018~2020年，公司实现的营业收入分别为14.21、19.37和26.30亿元，净利润分别为4.55、6.34和8.67亿元，对应EPS分别为3.56、4.95和6.77元，对应PE分别为43、31和23倍，给予"推荐"评级。
        四、风险提示
        激光器降价幅度超预期；宏观经济需求下滑超预期。