国金证券-黄山旅游-600054-黄山客流出现下滑，高铁开通预计拉动明显-180826

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        业绩简评
        公司  2018  年上半年实现营业收入  6.8  亿元/-6.01%，归母净利润为  2.19  亿元/+17.03%，扣非归母净利润为  1.6  亿元/-16.23%。
        经营分析
        受去年优惠促销高基数影响黄山景区客流出现下滑，索道搭乘率有所提升：上半年公司共接待进山游客  148.14  万人/-9.94  %，净额法门票收入为  1.06亿元/-2.27%，考虑到支付给管委会的部分景区门票的总额收入为  2.59  亿元/-5.58%。索道收入  2.14  亿元/-2.9%，索道搭乘率有所提升，太平索道收入及利润下滑  15.1%/1.1%，玉屏索道收入及利润分别下滑  4%/9%。门票及索道收入的下滑主要由于客流下滑，去年黄山景区执行了多个优惠促销活动（安徽人免费游黄山、京津冀地区半价优惠），客流基数较高。纵观  16-18年的客流情况来看，17  年由于优惠活动带来客流一定的增长，但整体近三年的客流保持平稳，增幅较小。
        公司销售费用增加明显，主要是支付黄山机场的奖励金和广告宣传费，上半年利润增长源于减持华安证券的投资收益：公司费用率有所提升，其中销售费用率为  5.5%/+4.4pct，主要由于支付给黄山机场的奖励金和广告宣传费，根据公司与机场的合作协议中，公司将为鼓励黄山机场保障航班计划运转，奖励金原则上不超过  4100  万元，同时机场宣传黄山旅游产品约支付  900  万元；管理费用率  14.7%/+1.2pct。上半年利润增长  17%，主要由于公司减持华安证券  800  万股，对当期的利润影响为  0.45  亿元，减持后公司仍持有华安证券  8200  万股，剔除华安证券投资收益后公司内生业绩下滑  16%。
        杭黄高铁预计  18  年  10  月开通，北海饭店改造项目预计  2018  年下半年开工建设，公司的未来看点在于杭黄高铁开通对于景区客流拉动的超预期以及东黄山建成后休闲度假项目对于公司业绩的拉动：杭黄高铁预计  2018  年  10月开通，能够辐射长三角高消费人群，考虑淡旺季高铁的开通效应预计  19年黄山客流增速能够达到  15%以上。同时公司  3.02  亿改造北海饭店项目预计  2018  年下半年开工建设，建设期  2  年。目前宏村项目仍在商谈中，人文型景区与山岳型景区在天气影响下的表现形成互补，公司加速整合黄山周边资源实现向全域化旅游升级的目标。
        盈利调整及投资建议
        18E-20E  的业绩为  4.5/5.04/5.61  亿元，增速为  6%/15%/11%，EPS  分别为0.59/0.67/0.75  元，  PE分别为  19/17/15  倍，维持买入评级。
        风险提示
        黄山景区游客人次持续下滑；山岳型景区受到恶劣天气影响大；整合宏村资源落地时间较晚；高铁开通后引流效应不强。