天风证券-杉杉股份-600884-中报扣非增长18.58%，前瞻指标表现良好-180824

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        中报扣非后归母净利增长18.58%，三季度归母净利大幅增长
        公司上半年营收42.88  亿元，同增11.31%；归母净利4.66  亿元，同增37.33%；扣非后归母净利达3.03  亿元，同增18.58%，好于预期；公司整体毛利率为24.5%，同比下滑0.7pct，主要受正极材料价格下降导致；净利率为12.4%，同增2.0pct；扣非后净利率为7.1%，同增0.5pct。分季度来看，公司二季度营收24.74  亿元，同增6.9%，环增36.4%；实现归母净利润3.16  亿元，同增23.6%，环增110.8%；扣非后归母净利达1.88  亿元，同增6.5%，环增63.7%。二季度整体毛利率23.2%，  同比下滑0.8pct，环比下滑3.0pct；但净利率提升至14.4%，扣非后净利率提升至7.6%。
        三季度预告：预计公司  2018  年前三季度归母净利同比将大幅度增长，主要系公司出售宁波银行部分股权获得投资收益所致。
        前瞻指标表现良好，现金流压力增大
        本期经营活动产生的现金流量净额为-5.27  亿元，主要由于下游客户大多采用票据支付，现金流压力同比有所上升。对应应收账款为30.23  亿，同增17.02%；应收票据为7.51  亿，同比减少11.78%。
        H1  存货为29.48  亿元，同增63.17%，为下半年旺季备货；预收款为2.05亿，同比大幅增长100.42%，奠定未来业绩基础。
        锂电材料龙头地位显著，产能持续扩张
        2018  上半年公司正极材料营收24.34  亿，同增15.34%，归母净利为2.44亿，同增7.06%，主要受正极材料价格上涨影响；销量10,057  吨，同增2%。由于市场竞争激烈以及去年同期低价原材料库存增值的影响，今年正极业务毛利率同比有所下滑，业绩增速不及营收。产能方面3  月启用宁夏7200吨高镍三元及前驱体项目，另有1  万吨高能量密度正极材料项目今年年底投试产。负极材料营收为7.76  亿，同增11.56%，归母净利0.43  亿，同比下滑4.99%，受石墨化加工费和原材料费用上涨影响；销量14,650  吨，受生料与石墨化产能影响同降4%。产能方面预计三季度新增2  万吨；石墨化产能4  月开始陆续投放7000  吨产能，且有1.6  万吨在建生料产能，预计年底部分可以投试产。电解液营收为1.38  亿，同增30.87%；归母净利-0.04亿，同比大幅减亏。新能源汽车业务由于部分子公司出表，营收0.42  亿，同降38.13%；归母净利-0.38  亿，同比大幅减亏。
        投资建议：公司中报业绩好于市场预期。二季度由于价格压力，正负极业务增速放缓，但电解液及新能源汽车业务减亏对公司业绩有较大正面影响。当前时点我们继续看好杉杉股份，公司为锂电中游低估值龙头标的，投资价值突出。预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.92、1.14  和1.39，对应PE分别为19.3、15.65  和12.8  倍，维持“买入”评级，维持目标价29.05  元。
        风险提示：行业增速不及预期、中游产能过剩；补贴政策变动风险；上游原材料快速涨价；固态电池等新型技术颠覆现有动力电池材料行业。