光大证券-大参林-603233-并购公告点评：省外扩张节奏加快，优质并购助力稳健扩张-180826

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        ◆事件：
        公司公告子公司南昌大参林拟以8787.6  万元收购江西会好康药房7  家门店（含3  家中医馆资质，以下简称标的）资产，以及不超过1200  万元收购其库存商品。收购门店估值相当于会好康17  年PS  为0.86x（按含税销售计）。
        ◆点评：
        标的资质和规模质量较高，估值合理。本次收购标的门店数为7  家，均为医保店，店均经营面积为523  平方米，17  年店均销售额为1451  万元（含税），属大型门店，在南昌具有良好的品牌影响力及会员口碑，聚客效应较好。更难得是，其中三家门店具有中医馆资质，无论是客户服务粘性还是客流消费转化率均有较好帮助也是未来的发展方向。从估值角度看，按含税销售计，对应标的17  年PS  为0.86x，在当前一级市场药店并购估值PS  普遍提升至1.2x  甚至更高的情况下，估值合理，显示公司并购方面相对较为谨慎，风险控制能力较佳。
        标的可整合提升的空间较大。从平效角度上看，标的月均平效为2312元/平方米，高于公司17  年披露的华东地区月均平效（1866  元/平方米），但仍低于公司华南地区2940  元/平方米的月均平效，考虑到标的门店均为医保店，且具有较稀缺的中医馆资质，可和公司以参茸贵细为主的经营品类形成良好协同，我们认为标的平效仍有提升空间。从盈利能力角度看，标的17  年净利率为4.25%（按不含税销售额计），仍明显低于公司17  年6.40%的销售净利率，未来通过商品品类改造以及在江西南昌地区加密开店形成更强的品牌和规模效应，标的未来盈利能力的可提升空间仍较大。
        ◆省外扩张节奏加快，优质并购助力稳健扩张
        由于并购标的利润体量不足公司自身的1%，且并购仍存不确定性，我们维持公司18-20  年EPS  为1.50/1.97/2.59  元，现价对应18-20  年PE  为31x/23x/18x。公司省外扩张节奏加快，对优质标的的并购则有助于公司在省外稳健扩张，进一步打开成长的天花板，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：并购药店业绩不达预期；新开和并购外延速度不达预期。