太平洋证券-顾家家居-603816-收入端表现优异，利润受股权激励费用拖累-180822

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        事件：  
        公司发布  2018  年中报：2018  年上半年实现营业收入  40.49  亿元，  同比增长  30.15%；其中沙发收入  21.44  亿元，同比上升  17.51%（可比口径调整后，同比增长约  26%）；床类产品收入  5.27  亿元，同比上升22.44%（可比口径调整后，同比增长约  35%）；餐椅收入  1.46  亿元，同比上升  25.80%。归母净利润  4.83  亿元，同比增加  24.36%；归母扣非净利润  3.92  亿元，同比增加  21.84%；基本每股收益  1.17  元。Q2单季实现营收  21.97  亿元，同比增长  26.90%；归母净利润  2.14  亿元，同比增加  6.96%；归母扣非净利润  1.94  亿元，同比增加  5.33%。
        点评：
        盈利能力略有下滑，规模效应带来期间费用率明显降低。2018  年上半年公司毛利率  35.98%，同比下降  2.27pct，材料成本上升致营业成本同比增加较多；期间费用率  22.34%，同比下降  1.77pct，销售、管  理  、  财  务  费  用  率  分  别  为  18.50%、3.62%、0.22%，  同  比  变  动-2.04/0.62/-0.35pct，报告期内由于规模效应公司期间费用率明显降低，其中管理费用率提升主要系公司股权激励措施以及公司上半年研发投入增加所致。扣除股权激励税前  5000  万费用来看，公司实际上半年归母净利润同比增长约  34%。
        内销+外销双轮驱动，销售渠道持续扩张。公司在国内外两个市场共同发力，公司大力推进渠道建设。通过优化开店审批流程、门店分类设计、资源有效配置等措施，大幅缩短门店开店周期，2018  年上半年消灭空白城市  84  个，优化城市  47  个。公司注重传统渠道建设的同时，积极开拓新渠道，进驻物业及商场项目。截止  2018  年  6  月底，公司在国内外拥有超过  4000  家品牌专卖店，其中  95%为经销门店。营销创意方面，公司围绕产品营销以及“家”文化开展了众多类型创意营销活动，通过天猫超级品牌日，欢乐顾家公益行等落地营销活动，不断强化公司品牌的感染力；通过高铁、机场、楼宇、网络、影院等多种线上线下传播渠道提高公司品牌的曝光率；通过开展“家居修养节”、“高管服务月”相关活动，成立业内首个服务品牌“顾家关爱”，为消费者带来全新的体验，从而不断提升客户粘性及品牌声誉。
        供应链不断优化，产品交期显著缩短。持续推动精益及自动化代人项目，VSM  完成规划、工序间协同以准交系统指标监控，目标达成率  102%。供应链方面始终围绕“打造以客户需求为导向端到端视角的供应链体系”，通过供应链供需计划协同优化、集成产品供应链优化、物流持续优化、供应链流程持续优化等方面推动，实现订单交付周期较同期缩短  29%，整体存货周转天数较同期提升  15%。
        我们预计公司  2018-2020  年  EPS  为  2.51  元、3.34  元、4.22  元，当前股价对应  PE  为  21.43  倍、16.13  倍、12.77  倍。公司在供应链方面的不断优化有望带来更好的客户体验和成本端的节约，而多品类配合大店模式提升客单值与品牌影响力，渠道下沉与产能布局并行，海外市场扩张持续推进，我们看好公司未来业绩的成长性，维持“买入”评级。
        风险提示：房地产景气程度低于预期、业务推广不及预期。