太平洋证券-招商银行-600036-高增长低估值，业绩增速持续提升-180825

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        事件：8  月  24  日，招商银行发布  2018  年半年报，公司上半年实现营业收入  1261  亿元，同比增长  11.75%；实现归母净利润  448  亿元，同比增长  14%。上半年末，招商银行不良率为  1.43%。
        利息净收入同比增加，大幅拉动归母净利润增长。上半年，招商银行归母净利润同比增加  55  亿元，增幅为  14%。其中，利息净收入同比增加  61  亿元，增幅为  8.63%，对归母净利润的边际贡献为  111%（61/55），是利润增长的主要因素。手续费净收入、投资净收益分别为  375  亿元、70  亿元，较去年同期分别增加  27  亿元、26  亿元，对归母净利润的边际贡献分别为  49%、47%。
        业绩增速持续提升。上半年营业收入为  1261  亿元，同比增长11.75%，较一季度上升  4.55  个百分点。2017  年，归母净利润增速由2015  年的  3.19%大幅上升至  13%，今年上半年增速继续抬升至  14%。
        贷款规模增速回升，但净息差有所下降。上半年末，银行贷款余额为  3.7  万亿元，同比增长  8.78%，增速较一季度末增长  1.36  个百分点，占生息资产余额的比重升至  59%。由于贷款收益率较高，贷款利息收入占总利息收入的  72%。但是由于二季度市场流动性较为宽裕，市场收益率明显下降，银行净息差较年初下滑  11bps  至  2.54%。
        不良率持续下降，拨备覆盖率大幅上升。上半年，招商银行不良贷款率为  1.43%，较一季度末下降  5bps，资产质量逐渐改善。公司不良贷款余额  554  亿元，同比下降  8.4%，降幅较  2017  年末升高  3.07  个百分点。拨备覆盖率  316%，较一季度末上升  20  个百分点，较  2017  年末上升  54  个百分点，风险抵补能力不断加强。
        投资建议：招商银行高增长低估值（PEG  约为  0.69），我们预测18/19  年归母净利润增速为  13.53%/14.98%，  PB  为  1.29  倍/1.15  倍，给予“买入”评级。
        风险提示：严监管的政策风险；信用风险；市场风险。