中泰证券-中教控股-0839.HK-并表因素+汇兑收益致业绩高增长-180824

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        投资要点
        事件：公司发布半年报，2018H1  实现收入6.69  亿元，同增65.1%，毛利4.07  亿元，同增69.4%，纯利3.73  亿元，同增86.2%，经调整纯利3.45  亿元，同增76.6%，基本每股收益0.17  元/股。
        点评：
        汇兑收益显著增厚利润。2018H1，由于人民币对美元贬值，汇兑收益达5900  万元，同比增加12.7  倍，显著增厚利润。
        并表致收入高增长。收入同比增长65.1%，主要是因为白云技师学院、郑州和西安学校并表所致，扣除三所学校贡献的收入2.14  亿元，原两所学校贡献收入4.56  亿元，内生增速12.4%。收入结构中，学费6.05  亿元，同增64.34%，占比收入90.4%，仍为主要收入来源。
        学生规模进一步提升。2017/2018  学年，5  所学校在校生总规模12.1  万人，相比2016/17  学年3  所学校7.53  万人，增长60.7%。此外，公司预计年内完成收购松田大学、松田学院，届时总学生人数将达到13.3  万人，民办高教龙头地位稳固。
        递延收入大幅增长。递延收入约为4.54  亿元，同增约79%（部分递延收入重新划分至合约负债项目），对后续收入增长具有较强的指导意义。
        白云学院建设新校区，预计扩容2.6  万人。白云学院新校区在建，新校区占地面积达48.9  万平米，分两期建设，一期将在2019  年完成，学生容量8000  人，二期计划于2021  年完成，学生容量1.8  万人。合计扩容2.6  万人，为内生增长创造条件。
        资金实力较强，具有持续外延的潜力。目前，集团银行余额及现金合计12.69  亿元，且拟与惠理成立教育产业基金，目标规模50  亿元，在手现金充裕。
        投资建议：中报业绩符合预期，民办高教龙头地位稳固。内生方面，主要依赖白云学院扩建带来的学生人数增长；外延方面，资金实力雄厚，具有持续并购的实力。但《送审稿》带来的政策风险将在短期压制港股教育板块的估值。假设松田大学、松田学院于2019  年并表，不考虑汇兑损益的影响，调整2018/19/20  财年盈利预测至净利润6.97/9.52/11.47  亿元，EPS0.35/0.47/0.57  元人民币或0.41/0.55/0.67  港元，估值24x/18x/15x，维持“买入”评级。
        风险提示：民办学校的政策风险；两所学校收购尚具有不确定性；招生人数及学费提价不达预期。