华创证券-国药一致-000028-2018年半年报点评：业绩明显改善，药房表现亮眼-180824

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        事项：
        .  公司近日公布18  年半年报，报告期内实现营业收入207.79  亿元（+1.24%），实现归母净利润6.42  亿元（  +15.39%）  ，实现扣非归母净利润6.23  亿元（+14.10%），实现经营性现金流净值2.25  亿（-1.30%）。符合我们此前对18年的判断，超出市场预期。
        评论：
        .  医药批发保持稳定增速。截止半年报，医药批发收入158.79  亿（+0.79%），实现归母净利润3.33  亿（+8.93%）。2018  年上半年网络进一步得到了拓展，一级以上医院1785  家，基层医疗客户3433  家，零售终端客户1538  家，较16年同期分别增长了125  家，85  家，91  家。从GPO  实施情况来看，深圳GPO招标降价对公司的影响较小。目前广东总计有6  个城市推行GPO，根据多地GPO  政策，GPO  将集中选择配送企业，GPO  的落地有望将进一步提升龙头企业的配送份额。广州、珠海、惠州等地GPO  今年有望落地。我们预计批发板块业绩全年望保持稳定增长。
        .  医药零售快速增长，经营效率明显改善。截止半年报，医药零售收入51.44  亿（+5.23%），实现归母净利润1.39  亿（+40.66%）。截止中报药店数量达4004家，同比17  年净增170  家。从子公司数据看，国大药房净利润水平从2017年的2.61%提升到18H1  的3.36%，净利率提升明显，公司降本增效的努力初步显现，但与民营医药连锁净利率水平相比还有较大改善空间。
        .  参控股公司表现良好。截止半年报，公司实现投资净收益1.63  亿(+10.88%)，其中深圳万乐实现投资损益0.30  亿元（+10.4%），致君制药0.61  亿元（+6.9%），致君坪山0.15  亿元（+4%），现代制药0.66  亿（+18.1%）。深圳万乐为深圳一致药业日本MBJ  株式会社、香港万联行有限公司合资兴建,是专门从事抗肿瘤产品的开发、生产和销售的国家级高新技术企业，主营产品包括阿柔比星、吡柔比星等抗癌药物。致君制药、致君医贸、坪山制药3  家公司为16  年资产重组置出工业资产，根据资产重组业绩承诺，三家公司18  年归母净利润预计实现6%的同比增长。我们预计18  年参控股公司全年有望实现同比15%上下的增长。
        .  盈利预测、估值及投资评级。我们持续看好公司作为两广批发业务龙头及医药零售全国龙头的战略配置价值，目前公司估值偏低，具有显著的配置价值。我们预计公司2018-20  年主营业务收入分别实现432.2  亿元，459.9  亿元，489.2亿元，同比增长4.7%，6.4%，6.4%；预计18-20  年实现归属于母公司股东的净利润分别为11.97  亿元、13.2  亿元和15.15  亿元（原预测值11.66  亿元、12.87亿元和14.77  亿元），同比增长13.2%，10.2%，14.8%。公司业绩增长稳健，维持“推荐”评级。
        .  风险提示：GPO  采购风险，处方药管控风险，参控股公司不达预期风险