招银国际-陌陌-MOMO.US-憧憬探探及VAS梯度接力-180827

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        2Q18  全线超预期。  2Q18  收入同比增长58％至4.94  亿（美元·下同），较一致预期高3%，主要受惠于：1）直播业务稳健增长及2）增值服务（VAS）增长加速。  Non-GAPP  净利润同比增长90％至2.82  亿美元，较一致预期高10％，源于营销费用低于预期及其他收入的贡献。在世界杯分流及汇率波动情况下，3Q18  收入指引依旧强劲：指引为5.25～5.40  亿，该指引中值同比上升53%，较我们的预期/一致预期高4%/3%。
        月活和付费用户增势向好。如前期2Q18  预览报告中所述，尽管世界杯带来分流影响，公司2Q18  月活仍攀升至1.08  亿，环比增长4.5%，受益于：1）运营优化；2）配合世界杯举办的非赛事运营（譬如金球大赢家集卡活动、名人直播）。  同时，2Q18  直播付费用户增长至460  万，环比增长4.5%，受惠于：1）工会合作加深、激励机制优化；2）粉丝团战刺激长尾用户付费热情。基于近期月活数据监测及用户留存向好趋势，我们看好2H18  的用户增长空间，而冠名热门综艺《幻乐之城》预计将进一步推动公司2H18  的品牌推广。
        憧憬探探变现优化及VAS  增量补充。探探已于6  月起并表，贡献收入约450万美元。截至6  月底，探探会员户数达到310  万，符合我们的预期。探探自7月起新推两项会员服务（“超级曝光”和“查看谁喜欢我”），我们预计优化版会员功能将有效刺激探探FY18E  及FY19E  的付费转化率及ARPU  值。此外，公司整体2Q18  VAS  收入同比增长124％至5,500  万美元，其中陌陌VAS  付费用户数增至530  万，环比增加4%。结合探探变现空间打开及陌陌VAS  玩法出新（e.g.  聊天室、KTV），我们预计FY18E  VAS  收入增长高达148%,  占全年收入13%  (对比  FY17  占比8%)。
        3Q18E  利润率短期摊薄，但全年利润率稳健。我们预计3Q18E  毛利率将环比上升1  个百分点至46.8%，归因于《幻乐之城》的收入贡献。3Q18E  经营利润率将会是全年低点，源于：1）营销费率将环比增加3~4  个百分点，考虑到《幻乐之城》及探探推广；2）研发费率及管理费率环比上升1~2  个百分点；3）3Q18E  退税收入较少。但全年来看，我们预测FY18E  经营利润率同比保持稳定，且4Q18E  经营利润率有望环比回升，受益于：1）《幻乐之城》制作费用将于3Q18E  结清，而其于4Q18E  录得的广告收入将有效改善4Q18E  毛利率;  2)  营销费用主要集中在3Q18E；4Q18E  营销费率的控制有效抵消研发费率的上升。因此我们预计FY18E  经营利润率将依旧同比保持稳定。
        维持买入评级。公司当前估值为17.2x/13.5x  FY18/19  PE。基于公司超预期的收入指引及稳健的用户数增长，我们分别上调FY18/19E  净利润3%/2%,  对应FY18-20E  调整后净利润CAGR  为27%。目标价基本不变，为60.3  美元(基于DCF  估值)，对应  24x/19x  FY18/19E  PE，0.7x  FY19E  PEG。维持买入评级。