国海证券-三全食品-002216-动态点评：速冻面点行业龙头，鲜食业务逐步推进-180827

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        投资要点：
        业绩回顾：公司2018H1  实现营收30.78  亿元，同比增加8.35%，归母净利润0.82  亿元，同比增加12.83%，归母扣非净利润0.69  亿元，同比增加20.22%；销售毛利率34.83%，销售净利率2.67%；；其中Q2  实现营收12.60  亿元，同比增加9.37%，归母净利润0.54亿元，同比增加16.51%，归母扣非净利润0.43  亿元，同比增加30.69%，销售毛利率36.2%，销售净利率  4.3%。
        龙头效应明显，市场份额多年居行业第一。经过多年的品牌培育，在发展三全的主品牌“三全”、“龙凤”的同时着力培育“三全凌”、“三全状元”、“面点坊”、“龙舟粽”、“果然爱”、“三全私厨”等副品牌，公司品牌在消费者心中树立了良好的口碑和企业形象，赢得了消费者的普遍信赖和认可，拥有了庞大的具有相当品牌忠诚度的顾客，市场份额多年位居行业第一，市场占有率高达32%。公司在速冻水饺、速冻汤圆、速冻馄饨、速冻粽子、速冻包子、常温米饭等多种主食产品的基础上，不断开发新的系列和品类，进一步丰富了产品线。
        整合龙凤、商超渠道冲击严重、产品创新三因素，导致公司净利率维持低位。2013  年以来，公司净利率一直维持在1%-3%的位置，主要原因有：1）龙凤亏损。2013  年公司收购龙凤100%股权，大大提高了公司的市占率，以期实现优势互补和资源共享。收购后公司采用双品牌运作模式，但前期龙凤亏损，致使公司业绩下滑严重。2）商超渠道冲击严重。受制于新零售模式的兴起，商超模式冲击严重，整体来看商超速冻面积越来越少，利润率不断降低。3）产品创新尝试初期，费用投放较高，消费者认知需要时间，导致公司费用投放效率不高。
        鲜食业务逐步推进，2B  及便利店合作望成公司新增长点。2014  年公司推出三全鲜食，以鲜食机作为平台推广鲜食业务，打造餐桌文化；近两年，受益于餐饮行业高增长及行业愈发规范化，公司逐渐加强2B  端合作，采用“中央厨房”模式为餐饮企业供货。此外，公司加强与全家、罗森等便利店合作，凭借规模优势为其提供冷藏半成品，应对快速崛起发展的新零售概念下的便利连锁市场。
        盈利预测和投资评级：给予“增持”评级。预计2018-2020  年EPS分别为0.12  元、0.14  元、0.17  元，对应PE  分别为56X、45X、39X，公司为速冻米面行业龙头，整合龙凤、商超渠道冲击严重、产品创新三因素，导致公司净利率维持低位，但鲜食业务逐步推进，2B  及便利店合作望成公司新增长点，给予公司“增持”评级。
        风险提示：食品安全事件；市场拓展不确定性；新品销售不达预期；经济环境下行