西南证券-珠江啤酒-002461-黑金纯生动销良好，高端占比持续提升-210825

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投资要点西南证券研究发展中心[Table_Author]分析师：朱会振执业证号：S1250513110001电话：023-63786049邮箱：zhz@swsc.com.cn联系人：王书龙电话：023-63786049邮箱：wsl@swsc.com.cn联系人：夏霁电话：021-58351959邮箱：xiaji@swsc.com.cn[Table_QuotePic]相对指数表现数据来源：聚源数据基础数据[Table_BaseData]总股本(亿股)22.13流通A股(亿股)22.1352周内股价区间(元)8.85-13.1总市值(亿元)207.61总资产(亿元)135.07每股净资产(元)4.06相关研究1.珠江啤酒（002461）：深耕广东厚积薄发，珠江啤酒闪耀华南(2021-08-11)[Table_Summary事件：公司发布]2021年半年报，实现营收22.2亿元，同比增长10.5%；实现归母净利润3.2亿元，同比增长26.5%。

其中21Q2实现营收14.5亿元，同比下降0.6%，实现归母净利润2.4亿元，同比增长7.1%，Q2表现符合市场预期。

黑金纯生动销良好，带动高端收入占比迅速提升。

21H1实现啤酒销量62.3万吨，同比增长10.3%；其中高档啤酒实现收入11.9亿元，同比增长20.2%；中档啤酒维持去年同期水平，实现收入7.5亿元；低端啤酒实现收入1.5亿元，同比下降21.3%。

整体高端销量同比增长23%，其中大单品珠江纯生销量占比提升4%，新品黑金纯生实现爆发式增长，销量同比提升121%，带动公司产品结构进一步优化，高端收入占比从去年同期51%大幅提升至57%；与此同时低端收入占比下滑明显，同比减少2.7pp至7.3%。

得益于公司持续布局啤酒文化产业，推进琶醍文创区升级改造，租赁餐饮服务实现收入3509万元，同比增长56.4%（同比19年增长11.6%）。

华南大本营实现收入20.7亿元，同比增长12.2%。

公司21年加大餐饮渠道开拓力度，餐饮销量及占比持续提升；省内持续强化第一品牌建设，推进深度分销管理，21H1广东区域经销商净增长258家，渠道渗透率稳步提升，进一步巩固公司省内啤酒龙头地位。

原材料成本上行叠加疫情影响，Q2收入端承压明显。

21H1公司毛利率为47.6%，同比下降0.5pp，其中Q2毛利率50.4%，同比下降1.4pp。

受21年5月末广东省突发疫情影响，现饮渠道受损严重，叠加去年同期疫情恢复高基数效应，Q2收入端承压明显；成本端压力主要系玻璃、包材等原材料价格上涨所致。

费用率方面，销售费用率稳中有降，同比下降0.5pp至17.2%；国企改革不断深化，公司对标百威英博推进管理体系改革，经营效率持续提升下，管理费用率同比下降1.2pp至7%。

产品结构持续优化，拉动21H1整体净利率上升1.9pp至14.4%。

短期疫情平复后有望恢复性增长，产品升级顺利提供中长期动力。

短期来看，随着国内疫苗接种剂次持续增加，疫情出现大规模反复概率较低，下半年餐饮渠道正常化后，公司业绩有望实现恢复性增长。

中长期来看，公司业绩提升主要得益于：1）高端产品持续升级。

97黑金纯生动销持续良好，推动公司高端啤酒产品结构持续优化；2）公司深化渠道改革，持续推进的餐饮渠道建设，餐饮高溢价率将推动盈利能力显著提升；精耕细作省内渠道，通过第一品牌维护省内龙头地位，广东省高人均收入下，消费升级大趋势助力公司长期业绩弹性释放。

盈利预测与投资建议。

预计2021-2023年EPS分别为0.31元、0.37元、0.44元，对应动态PE分别为30倍、25倍、21倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险，新冠疫情出现反复风险。