招银国际-中骏置业-1966.HK-以小控大-180827

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        上半年核心利润增长27.6％。  18  年上半年，公司收入增长15.3％至94.1  亿元人民币(下同)，净利润增长97.0％至20.5  亿元。由于上海的高利润产品贡献增加，毛利率增长1.6  个百分点至32.7％。同时，由于约有1  亿元的销售佣金被资本化，并且在18  年上半年没有其他支出，因此SG＆A  费用占收入比从去年同期的9.4％下降至今年上半年的5.9％。  18  年上半年息税前利润率增长5.9  个百分点至27.8％。剔除投资物业重估和其他非现金项目后，核心利润增长27.6％至12  亿元。
        2019  年销售目标为800-900  亿元。上半年，公司在23  个城市推出了60  个项目。合约销售额增长34.1％至208.1  亿元，销售面积增长93.1％至165  万平方米。按区域看，由于北京和天津推出热销项目(合约销售额分别为32  亿和35  亿)，期内环渤海经济区占总销售额的52.1％。截至2018  年6  月，已售未结转金额达200  亿元，根据公司指引，其中33％将于下半年结算。公司已将500  亿元作为今年的销售目标，并透露2019  年目标为800-900  亿元。
        有竞争力的土地成本。上半年，公司收购了31  块土地，权益总建面209  万平。权益总价881  亿元。公司在上半年新进入7  个城市，包括无锡、连云港、扬州、嘉兴、九江、唐山和洛阳。截至2018  年6  月，公司总土储达1,986  万平，权益土储1,091  万平，平均土地成本为4,020  元/平，占合约平均售价的31.8％。
        健康的资产负债表。融资成本从2017  年上半年的7.2％下降至18  年上半年的6.4％，而净负债比率则从17  年底的71.8％略微下降至今年6  月的69.2％。我们认为公司优良地管理资产负债表。截至2018  年6  月，现金余额和1  年内到期的债务分别为171  亿元和103  亿元。同时，利息覆盖率为3.6  倍。所有指标均显示其财务状况良好。
        重申买入。考虑到非核心利润增长及营销费用资本化，我们上调2018  年盈利预测42.4%至342  亿，核心利润由240  亿上调至260  亿。但由于负债假设上升，我们下调了18  年底预测每股资产净值由8.84  港元至7.89  港元。因此目标价由4.99  港元下调至4.73  港元。潜在升幅为34.9%，重申买入。