太平洋证券-爱尔眼科-300015-业绩超出市场预期，内生+外延持续高增长-180826

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        事件：公司发布2018年半年报：上半年，公司实现营收37.80亿，同比增长45.94%；归母净利润5.09亿，同比增长40.61%；扣非后净利润5.27亿元，同比增长44.50%；经营性净现金流7.78亿元,同比增长高达85.98%；EPS  0.22元/股。公司上半年销售费用4.62亿（+34.85%）、管理费用5.36亿（+49.45%）、财务费用0.14亿（+143.16%）。公司整体业绩增长超出市场预期。
        1.中报超出市场预期，各项业务收入持续增长
        上半年公司收入利润增长延续高增长，Q1、Q2分别实现收入17.47亿（+46%）、20.33亿（+46%），扣非净利润2.09亿（+38%）、3.18亿（+49%），二季度呈加速趋势。公司紧紧围绕建设“眼健康生态圈”的战略总目标，不断提升品牌影响力和经营效率，扩大经营规模，各项收入高速增长；销售费用和管理费用的增加也是经营规模扩大带来的正常支出；经营现金流大幅增长，与营业利润额相匹配，反映出公司应收账款管理能力高，资金运转正常。
        2.股权激励+合伙人充分调动医生积极性，医生培养体系成熟
        医师资源是眼科医疗机构最为稀缺的核心竞争资源，完善的激励机制能够让员工和公司共同成长，吸纳更多优秀人才，释放公司的发展动力，爱尔采取多层次股权激励和合伙人制度并行的发战略，将核心医疗人员与公司连接为长期利益共同体。上半年，公司的多层次激励计划分别步入收获期，2011年实施的分6期行权的股票期权计划于2018年5月5日全部完成行权，2016年限制性股票激励计划首次授予第二期和预留授予第一期已完成解锁，合伙人计划以及省会合伙人计划也实现部分医院合伙人的激励兑现。
        3.医疗网络加速纵横布局，并购基金助力持续扩张
        爱尔运营效率高、具备快速复制的能力，2017年医院数已超过200家，预计上半年体内+体外医院数量超过250家，其中体内80家左右，覆盖了全国30个省市。在扩张方式上，公司和产业并购基金持续通过新建或并购方式加快以地级、县级医院为重点的网点布局，深入探索同城分级诊疗体系建设，纵向推进省域内分级连锁体系建设，横向拓展眼视光中心（诊所）以及社区眼健康服务模式，进一步下沉医疗渠道，扩大核心医院的辐射半径。公司收购了陇西爱尔眼科医院有限公司51%股权，新建了衡阳雁峰区爱尔眼科门诊部有限公司；产业并购基金加快在各省区域内的医院项目投资建设，储备更多优质标的，强效助力公司的可持续发展和扩张。    
        4.四大业务量价齐升支撑业绩增长    
        上半年公司门诊量实现274.41万人次，同比增长21.97%；手术量28.00  万例，同比增长20.43%。分产品具体来看，上半年屈光手术实现收入14.65  亿(+84.11%)，毛利率达54.60%，主要原因是手术量快速增长，  同时全飞秒、ICL  等高端手术占比提高，形成量价齐升的趋势以及欧洲ClínicaBaviera.S.A  的贡献；白内障手术实现收入7.64  亿（+17.13%），毛利率达37.46%，主要原因是高端晶体占比提升，全飞秒术式应用；眼前段手术实现收入4.32  亿（+16.77%），眼后段手术实现收入2.75亿（24.06%）；视光服务实现收入6.40亿元（+28.50%），  毛利率达53.98%，主要原因是视光配镜量持续上升，视光技术和新产品不断创新升级。    
        5、持续的研发投入与学术研究，行业学术地位稳步攀升    
        爱尔的研发和学术平台始终与国际接轨，国际化战略进程不断加速，  上半年取得的进展包括：由中南大学爱尔眼科学院发起并主导的全球近视眼大数据多中心研究项目在美国檀香山启动；由爱尔眼科专家主持的"组织工程角膜重建"项目在仿生组织工程角膜的构建和移植已在动物实验上取得成功；成立了角膜病研究所等。此外，18  年上半年公司研发投入共计0.28  亿元，同比增长117.09%，主要原因是公司增加了对眼科临床运用技术研究投入--长期持续的研发投入和学术研究使得公司的专家团队在业内的权威性和话语权不断增强，公司行业学术地位稳步攀升。    
        盈利预测:  考虑到去年下半年并表因素基数较高，仍给与18  全年30%-35%的增速预期，预计18-20  年净利润分别为9.78、12.82、16.79  亿，对应PE  分别为73/56/43  倍，维持"买入"评级。    
        风险提示:医院业绩增长不及预期；行业"黑天鹅"事件。