东方证券-福寿园-1448.HK-墓园销售阶段性低于预期，但不改长期成长前景-180828

《东方证券-福寿园-1448.HK-墓园销售阶段性低于预期，但不改长期成长前景-180828（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东方证券-福寿园-1448.HK-墓园销售阶段性低于预期，但不改长期成长前景-180828（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        福寿园公布  2018  中期财年业绩：财报期公司实现营业收入  7.9  亿元，同比增2.5%，其中墓园服务同比降  1%，殡仪服务同比增  24%，其他服务同比增  378%；经营利润同比增  5%，归母净利润同比增  15%。中报收入、利润低于我们及市场的预期，主要源于公司主动在营运层面作出的调整，涉及产品结构及销售渠道的变，带来墓园服务业务的阶段性回落。
        墓园销售阶段性低于预期，但不改长期成长前景。公司  2018H1  出售经营性墓地  6214  座，较去年同期降  8%，若从可比较口径（不含新收购或新建墓园）来看，同比降  15%，主要源于公司主动在运营层面作出调整，即优化渠道结构：有意识地削减代理销售比例，增加自营（包括直营和上门客）的业务贡献，上半年代理收入贡献比例已由去年的  20%降至  12%。我们认为强化自营为主的格局，将提升服务系统性，增强品牌美誉度；考虑到殡葬行业  2018-2020  年  CAGR+13%的稳定成长前景，我们预计下半年在消除短期营运调整影响后，公司的墓园销售将重归增长。
        管办分离助推优质民营龙头企业获得超越行业增长，福寿园将通过兼并收购实现跳跃式增长。2018  年初民政部等推行的管办分离改革，我们认为福寿园有望凭借其品牌力优先受益，公司专注于精品服务的经营理念为公司带来优厚的品牌溢价，集中体现在：1）持续提升的产品价格，2018H1  墓园销售均价提升  7%；2）效率更高的兼并收购带来异地扩张，上半年首次将业务拓展至贵州省及内蒙古，至此公司业务已覆盖  30  个城市。同时，随着火葬场排放标准不断趋严，公司自主生产的环保火化机可能带来业绩惊喜。
        多轮股权激励确保管理人与股东利益一致。福寿园上市前购股权计划为  2  亿份，基本授出完成后在  2017  年初提出  2.1  亿份的新购股权计划，已授出购股权到期时间集中于  2019  年  3  月至  2021  年  3  月间。
        财务预测与投资建议
        维持买入评级。我们下修之前的盈利预测，公司  2018-2020  年摊薄  EPS  为0.23、0.29、0.38  元（较之前分别变动-4%、-2%、0%，主要源于营运调整带来的短期业绩压力）。考虑到公司现金流相对稳定可预测性，我们采用  DCF估值法，目标价  9.63  港元，维持买入评级。
        风险提示：新产品市场开拓弱于预期；单店销售再次下滑；人员费用超预期