信达证券-回天新材-300041-中报点评：胶粘剂核心业务持续提升，光伏背板受新政影响较小-180827

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        事件：2018年8月26日，回天新材发布2018年半年度报告，2018年上半年公司实现营业收入9.41亿元，同比增长30.21％；实现归属母公司股东净利润9140万元，同比增加26.01%；实现扣非后归属母公司股东净利润8239万元，同比增加30.4%。
        点评：
        .  胶粘剂核心业务持续提升，新客户开发顺利推进。公司2018上半年胶粘剂核心业务实现营业收入6.48亿元，同比增长37.19%，其中核心产品有机硅胶和聚氨酯胶分别同比增长38.7%和44.35%，其他胶类业务收入同比增长16.32%。公司胶粘剂业务持续保持高速增长，彰显了公司在胶粘剂领域的技术实力，公司持续加强研发投入和新品研发，2018年上半年研发费用2918万元，投入新品研发项目60项、取得发明专利授权8项，公司通过积极投入研发促进公司产品结构优化、产品技术和服务水平稳步提升。公司胶粘剂业务的持续高速增长，还得益于公司的新客户开发顺利推进。2018年上半年，公司在几个主要的下游领域都表现亮眼。公司在乘用车领域取得突破，驾驶室、变速箱、标准件、复合材料、铝蜂窝等汽车、轨道交通零部件行业重点客户批量成交。在轨道交通装配用胶领域，公司上半年实现营业收入翻番，同时中标主机厂年度订单，为后续持续高速增长奠定基础。而在建筑领域，公司2018年上半年高端建筑胶销售收入、毛利额已经赶超去年全年。在软包装胶领域，随着环保要求的提升，公司无溶剂产品成为增长主力，软包装胶销售收入同比增长50%以上。由于上游原材料价格上涨，公司胶粘剂业务毛利率小幅下降。但是公司强化精细化管理，完善全面预算，费用管控成效显著，2018年上半年，公司管理费用大幅下降，管理费用率由2017年的10.6%大幅下降至2018年半年报的7.06%。管理费用的下降也使得公司在毛利率小幅下降的情况下实现扣非归母净利润同比增长30.4%.
        .  光伏背板上半年受影响较小，回款压力有所增加。2018年5月31日，国家能源局、国家发展改革委  、财政部以及国家能源局发布《关于  2018  年光伏发电有关事项的通知》，通知规定新投运的光伏电站标杆上网电价每千瓦时统一降低  0.05  元。从2018年公司光伏背板的营业收入来看，公司光伏背板业务受“5.31光伏新政”的影响较小。2018年上半年，公司非胶类业务实现营业收入2.14亿元，同比增长9.45%，其中光伏背板业务实现营业收入1.2亿元，同比增长10.59%，较2017年增速略有下滑，但仍保持了较为平稳的增长，公司新产品KPH光伏背板成功取得部分行业前十强客户订单。受下游客户光伏企业账期较长的影响，公司应收账款显著增加，截止2018年6月30日，公司应收账款5.9亿元，较2017年底增加1.2亿元，增幅达到25.2%，回款压力有所增加。但是公司目前下游客户主要为光伏龙头企业，整体风险仍然可控。
        盈利预测及评级：我们预计公司2018-2020  年的EPS（摊薄）分别为0.33、0.46  和0.6  元，对应动态市盈率（股价9.66元）分别为30、21  和16  倍，维持公司“买入”投资评级。
        .  风险因素：  1、新进入领域验证周期过长，实际销售不及预期；2、行业竞争加剧导致产品价格下降；3、光伏发电增长不及预期；4、原材料价格持续增长带来成本压力