国元证券-诺普信-002215-控股经销商战略提速-180823

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        事件：
        公司发布2018  年半年报。上半年公司实现营业收入23.5  亿元，同比增长41.49%；实现归属于上市公司股东的净利润2.85  亿元，同比增长21.32%，每股收益0.31  元。第二季度（4-6  月）实现营业收入13.14亿元，同比增长64.26%；实现归属于上市公司股东的净利润1.24  亿元，同比增长3.29%，每股收益0.14  元。公司预计2018  年1-9  月实现归属于上市公司股东的净利润2.88-3.38  亿元，同比增长15%-35%。
        结论：
        公司通过田田圈控股经销商战略明显提速，为农资分销和农业综合服务打下良好的基础，随着控股经销商数量的快速增加，营业收入有望保持较快增速；原有的农药制剂业务销售也有望从中受益，保持平稳增长。我们预计公司2018-2020  年实现净利润分别为3.82  亿元、4.58  亿元和5.45亿元，每股收益分别为0.42  元、0.5  元和0.6  元，对应当前股价PE  分别为18  倍、15  倍和13  倍，给予“增持”评级。
        正文：
        制剂业务收入小幅增长，盈利稳定。制剂业务仍是公司收入和利润的主要来源，上半年实现收入14.34  亿元，同比增长2.85%，占营业收入比重为61%；制剂业务毛利率维持在高水平，对营业利润贡献约为75%。随着2017  年《农药管理条例》等行业政策陆续出台，农药监管趋严，行业洗牌有望给龙头企业带来新的增长空间。公司能为中国95%以上农作物病虫害防治提供整体解决方案，“三证”产品数量、发明专利数、国标/行标/企标数、生物源农药产品登记数、环境友好型农药制剂销售占比均位列农药行业全国第一，龙头地位稳固。
        控股经销商战略提速。2018  年上半年公司完成控股经销商50  家（持股比例51%），纳入合并报表的控股经销商由2017  年末的14  家增加至44家，控股经销商营业收入由2017  年同期的2.62  亿元增长至9.1  亿元，同比增长246%；归属于母公司所有者的净利润1552  万元；由于经销商业务毛利率较低，公司整体销售毛利率由2017  年上半年的35.55%下降至29.91%。另外公司还有参股经销商110  家（参股比例35%）。根据公司规划，2018  年实现控股经销商80  家以上，三年后达到250  家以上，服务平台网络覆盖1500  个农业县，服务面积达到8  亿亩以上。
        农资分销与综合农业服务将极大拓展发展空间。公司经过田田圈多年的摸索，逐步清晰了发展路径，以参控股经销商构建的区域平台为基础，以优质农资产品分销为载体，以植保技术为纽带，以互联网、作物社群、作物专业服务公司、作物产业链经营平台为手段，逐步完善了“参控股区域优秀经销商（区域平台）+作物专业服务公司+作物产业链经营”互联网化的发展模式，逐步进入农业综合服务领域。从市场容量500  多亿元的农药行业走进了十几万亿容量的大三农服务行业，形成农药制剂和大三农服务双轮驱动的发展格局。
        风险提示：原材料价格大幅波动、控股经销商收入和盈利不及预期。