太平洋证券-中国石化-600028-业绩好，分红高，稳健投资标的，维持“买入”-180827

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        事件：公司发布2018上半年报，实现营业收入1.3万亿元，同比+11.53%；归母净利润416亿元，同比+53.55%；扣非后归母净利润397.91亿元，同比+52.50%；EPS  0.34元。其中二季度归母净利润228.30亿元，同比+118.28%，环比+21.63%。2018年中期每股股利0.16元。
        主要观点：
        1.量价齐升，炼化景气度维持
        2018年H1，公司经营稳定，业绩提升，再次验证此前提出的“油价中枢向上，上游减亏；下游‘化工型’炼厂持续景气”的观点。
        勘探及开发：公司上半年油气当量产量224.59百万桶，同比+1.4%，其中境内原油产量同比增长0.4%（12368万桶），境外原油产量同比-12.6%（1995万桶），天然气产量同比+5.3%（4762亿立方英尺）。原油、天然气、气化LNG、液态LNG平均实现销售价格分别同比增长23.7%、7.7%、7.1%、32.4%。勘探及开发板块经营亏损4亿元，同比大幅减亏179亿元，其中一季度为亏损3.18亿元，可见二季度基本实现盈亏平衡。公司下半年计划生产原油146百万桶，天然气4978亿立方英尺。
        炼油：公司上半年原油加工量1.21亿吨，同比+2.5%，成品油产量同比+3.0%，其中汽油同比+5.7%，煤油同比+9.4%，柴油同比-1.8%，柴汽比降至1.068。炼油毛利544.1元/吨，同比+14.9%。炼油板块经营收益为389亿元，同比+32.5%，其中二季度环比基本稳定。公司下半年计划加工原油1.21亿吨。
        化工：公司上半年乙烯产量578.6万吨，同比+3.2%；化工产品经营总量4256万吨，同比+14.1%。合成纤维差别化率达90.3%，合成树脂新产品和专用料比例达64%。化工板块经营收益为158亿元，同比+29.7%。公司下半年计划生产乙烯573.4万吨。
        营销和分销：公司上半年成品油总经销量9648万吨，其中境内成品油总经销量8845万吨，同比+1.4%。非油品业务收入163亿元，同比+15.6%；非油品业务利润17亿元，同比+30.8%。营销及分销板块经营收益为172亿元，同比+3.7%。公司下半年计划境内成品油销量9050万吨。
        资本支出：公司上半年资本支出236.87亿元，其中勘探及开发板块107.62  亿元，炼油板块46.10  亿元，营销及分销板块53.73  亿元，化工板块26.35  亿元。
        财务表现：2017  年Q1-2018  年Q2，公司归母净利润分别为166.33  亿元、104.59  亿元、112.81  亿元、127.46  亿元、187.70  亿元、228.30亿元，平稳改善。
        2.炼油战国，强者胜
        当油价处于60-80  美元/桶震荡上行过程中时，炼化一体化企业处于舒适区。当油价继续上涨超过90  美元/桶时，预计对炼化项目效益的负作用开始显现。主要因为炼厂盈利主要由炼油和化工两部分组成，2013  年3  月以来，炼油部分采用成本加成模式（油价在80-130  美元/桶时，会调减加工费），调价周期缩短，可更快转嫁上游成本，叠加库存收益；化工部分普遍顺油价，而且我国化工品需求增速较快，部分产品对外依存度高，叠加2016  年以来，环保趋严造成供给收缩，“化工型”炼厂盈利更佳。2018  年H1,上海赛科实现净利润26.69  亿元，同比+13.14%，可见“化工型”炼厂盈利良好。
        随着民营大炼化的投产，我们认为竞争在所难免。影响炼化项目盈利水平的因素，除了外部油价波动，宏观经济增长速度，关键在于项目本身的产品结构、炼化一体化程度、经营管理及抗风险能力等。规范成品油税收后，预计缺乏竞争力的小规模炼厂逐步淘汰。
        3.高分红，收益稳定
        公司资产优良，2017  年炼能世界第一；乙烯产能国内第一，世界第四；加油站3.06  万座，国内第一；深化改革持续推进，销售板块有望价值重估。公司2017  年分红605.4  亿元，2018  年中期每股股利0.16元，同比+60%。
        4.盈利预测及评级
        预计公司2018-2020  年归母净利分别为844.24  亿元、892.97  亿元和979.70  亿元，对应EPS  0.70  元、0.74  元和0.81  元，PE  10X、9X  和8X。考虑公司资产优良，炼化景气度维持，业绩持续改善，分红率高，估值低位，维持“买入”评级。
        风险提示：宏观经济不及预期、油价大幅波动、炼能过剩竞争加剧、产品价格大幅波动