开源证券-山西汾酒-600809-中高端产品加速增长，省外开拓效果显著-180828

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        山西汾酒归母净利同比增长56.31%
        山西汾酒（600809）8  月27  日发布2018  年中报，报告期内公司实现营业收入50.42  亿元，较上年同期增长47.38%；归属于母公司所有者的净利润9.37  亿元，较上年同期增56.31%；基本每股收益为1.08  元；加权平均净资产收益率16.27%。第二季度实现营业收入18.02  亿元，同比增长45.30%，归属于母公司股东净利润2.27  亿元，同比增长69.50%。
        汾酒品牌宣传加码  省外开拓效果显著
        2018  年是汾酒全面落实改革举措的决胜之年，报告期内公司持续推动汾酒品牌形象传播，通过参与各项国际财经、文化等交流论坛提高国际知名度，赞助央视《国家记忆》《朗读者》《对话》等高质量高流量节目进一步宣传汾酒品牌形象。加大对省外区域渠道构建，省内及优势地区动销良好，新开拓市场增长加速，经销商队伍增加410  家至1678  家。省内营收达到28.71  亿元，同比增长43.41%；省外收入21.28  亿元，同比增长52.98%。分产品来看，中高端白酒实现营收30.40  亿元，同比增长33.51%；低端白酒实现营业收入18.08  亿元，同比增长84.11%，配制酒实现营业收入1.51  亿元，同比增长11.85%。
        低端产品占比上升拉低整体毛利
        由于包含个性化产品收入，报告期内低端酒增幅显著，营收占比上升7.23pct，拉低公司整体毛利率下降1.43pct  至69.65%，公司加大薄弱区域渠道建设及持续的品牌宣传，广告及营销费用上升，销售费用同比增幅42.66%，但投入带来正向效应，销售费用率-0.6pct,整体期间费用率-1.97pct,带动净利率+1.28pct至20.04%。年初华润入股，将更进一步帮助公司完善治理机制，借助华润渠道发挥协同效应。有望进一步在混改中激发企业活力，提升管理水平和营销能力。
        投资策略
        山西汾酒是清香型白酒的典型代表，在国内具备深厚的品牌积淀和广泛的品牌认知。清香型口感接受度较高，公司产品品质良好，在市场上具备良好的口碑。省内继续推进渠道下沉，加速产品渗透力，垄断地位进一步巩固，省外扩张顺利推进，体制、渠道理顺后收入端有望加速表现。自公司管理层签订责任状以来，公司加强费用管控，执行落地，一切以经营业绩为最终导向，为业绩提升贡献力量。18  年煤炭价格大概率保持在相对稳定区间，山西经济稳定运行存在保障，将持续拉动省内白酒消费升级。在一线高端白酒提价提升整体价格中枢的市场氛围下，消费升级带动次高端白酒市场迅速扩容，公司青花汾酒存在一定的品牌优势和市场积淀，未来有望得到更多的资源推动，在次高端白酒领域带具有较大的发展空间。我们看好公司深厚的品牌积淀、华润入场后对公司治理及渠道的正面影响、公司市场化的渠道改革以及稳步推进的省外扩张。公司有望借助山西国改及山西经济复苏带来的良好势头，在次高端市场扩充领地。
        风险提示：扩张受阻，协同效应发挥不畅，食品安全问题