光大证券-丘钛科技-1478.HK-2018H1中报点评：等待中高端项目上量，驱动基本面回暖-180827

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        ◆营收同比下滑，利润率大幅下降
        1H18  公司实现营收32.1  亿元人民币，同比下降11%，主要由于摄像模组及指纹模组ASP  大幅下跌。盈利能力来看，毛利率同比下降10.9  个百分点至1.2%，主要由于产品结构不及预期、价格竞争、折旧及人工成本上升、汇率波动等多方面因素导致。受主营业务毛利率大幅下跌以及联营公司亏损影响，公司上半年录得亏损额5129  万元。
        ◆等待2H18  中高端项目上量，驱动CCM  ASP  及毛利率回升
        1H18  摄像模组出货量维持健康成长，同比增长24%，其中8MP  及以下出货占比扩大至60%，且5M  及以下低端产品占比高达47%。由于个别大客户合作初始阶段从低端模组入手，公司产品结构升级趋势短期受阻，叠加行业竞争加剧背景下阶段性采取进取价格竞争策略，ASP  同比下降19%至25  元。伴随大客户高像素项目以及新产品3D  感测模组逐步上量，下半年摄像模组ASP  有望实现回升，叠加内部自动化真正落实带来有效成本管控，预计毛利率将随之改善。
        ◆指纹模组暂受个别项目拖累，后续关注屏下指纹上量
        1H18  指纹模组出货量维持快速成长，同比上升32%，然而受全面屏影响，价格偏低的coating  出货占比大幅扩大至85%。受个别关键项目亏损影响，ASP  同比大幅下降54%至13.7  元，叠加上游原材料成本控制不及预期，毛利率暂时承压。伴随特定亏损项目结束、光学屏下指纹项目上量，指纹模组ASP  及毛利率有望逐步改善。
        盈利预测、估值与评级：鉴于产品ASP  及毛利率承压，高端项目上量面临不确定性，我们下调公司2018-2020  年EPS  预测88%/34%/22%至0.04/0.33/0.54  元人民币，复合增速为12%。考虑到行业竞争加剧及公司产品结构升级趋势短期受阻，基于DCF  估值法，维持目标价6  元港币，对应2018/2019/2020  年134/16/10  倍PE，维持“中性”评级。
        风险提示：摄像模组行业竞争加剧；产品结构升级不及预期。