国联证券-科伦药业-002422-迎来业绩拐点，创新管线快速推进-180828

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        事件：
        公司发布半年报，上半年实现营收、归母净利润及扣非归母净利润为77.92亿元、7.74亿元和7.20亿元，同比增速为57.68%、202.17%和171.93%；毛利率58.48%，提升13.83ppm；每股收益为0.54元，公司迎来业绩拐点。同时公司公布了1-9月的业绩预告，预计实现归母净利润10.05-11.21亿元。
        投资要点：
        国内大输液龙头，“三驾马车”拉动业绩增长
        公司主要业务有大输液、二十多种剂型药品及抗生素中间体、原料药等，三块业务带动近几年收入稳定增长。公司是国内大输液的龙头企业，受折旧摊销、研发费用、市场拓展费用增加等因素影响，16年利润下滑，17年有所恢复，随着川宁项目满产及大输液价格复苏等，公司迎来业绩拐点。
        多因素驱动业绩高增长，销售费用率持续提升
        公司业绩实现高增长的主要因素是：1）输液领域集中度提升，公司通过优化产品结构，提升了高毛利软塑产品的销售占比，上半年输液板块贡献收入47亿元，同比增长48.25%，毛利率70.05%，同比提升10.98ppm；2）投资收益7519万元，主要由联营企业石四药贡献；3）川宁产能释放，上半年逐步达产，原料药及中间体业务收入16.45亿元，贡献归母净利润3.50亿元；4）通过加大市场投入，推动市场销售，非输液制剂业务实现收入13.56亿元，同比增长73.09%。费用率方面，因两票制推行公司加大销售投入以开发终端客户，销售费用率同比提升15.6ppm至33.05%；管理费用同比增长21.23%，主要是研发费用同比大幅提升达到5.02亿元；财务费用同步增长。
        推动重点制剂品种销售覆盖，产品有望快速放量
        公司积极推动2017年获批的几个重磅品种的招标准入工作，截止目前科瑞舒、多特、多蒙捷挂网省份分别为15/12/13个，三个品种上半年实现销售收入分别为2827万元、2297万元和1990万元。下半年随着更多省份招标准入工作的完成，这些重磅制剂品种有望迎来快速放量期。
        创新研发管线快速推进
        截止2018年8月15日公司拥有在研仿制药项目348项（113项一致性评价），17项NDDS、41项创新小分子药物以及37项生物大分子药物，其中获批临床的有41项，另有38项待批生产。从生产批文的申报及获批情况来看，仿制药申报生产共15项（6项首仿），9项获批（3项首仿）。另有10个品种进行一致性评价申报生产（6项为首家），其中草酸艾司西酞普兰片首家获批通过。创新药物研发方面，申报临床一项，获得FDA创新药物临床批件1试验研究，公司研发管线在以仿制驱动创新，以创新驱动未来的研发思路下快速推进。
        盈利预测与评级
        我们预计公司2018-2020年的净利润为12.68/15.93/19.66亿元，EPS为0.88/1.11/1.37元每股，对应最新收盘价29.47元，市盈率分别为33/27/22倍。考虑到公司大输液业务贡献稳定现金流，川宁项目逐步投产带来新的业绩增量，以及研发和销售推动的仿制药品种放量，同时创新药研究项目也在稳步推进，预计公司业绩高增长有望持续，首次覆盖，给予推荐评级。
        风险提示
        1、原料药价格波动；2、研发及获批进度低于预期；3、环保风险。