光大证券-八一钢铁-600581-2018年半年报点评：基建下滑拖累业绩，期待疆内基建复苏-180827

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        ◆2018H1  业绩下滑46.3%，成本与销售两端均受压制。2018  年上半年，公司实现营业收入82.14  亿元，同比增长15.95%，实现归母净利润2.16亿元，同比下降46.3%，造成业绩下滑的原因来自两方面：1）原料端：上半年受环保因素影响，多处矿山停产，原料市场铁料、焦煤价格居高不下，成本增加；2）销售端：因新疆严控政府债务，清理退库PPP  项目，建材需求下降，疆内建材库存高涨，市场价格较其它地区偏低。
        ◆毛利率连续4  个季度下降，三项费用大幅增加。分季度来看，2018  年Q1、Q2  分别实现归母净利1.44  亿元、0.71  亿元，二季度业绩环比下降51%，毛利率已连续4  个季度环比下降至10.53%，销售费用与财务费用均创了2015  年以来的单季历史新高，管理费用环比增长162%，2018  年Q2  的期间费用率为8.65%，环比提升1.27  个百分点。
        ◆产品结构调整灵活，吨钢净利较低。2018  年上半年公司建材和板材的疆内市占率分别为33%和75%，2017  年分别为37%和73%。受制于疆内建材需求下滑，上半年公司增加板材的产量，生产板材139  万吨，占比59%，生产建材95  万吨，占比41%，2017  年板材与建材的产量占比分别为55%和45%。2018  年Q1、Q2  分别生产钢材103  万吨、131  万吨，吨材净利分别为139  元、55  元。
        ◆疆内外钢材价差仍在扩大，期待疆内基建复苏。2018  年4  月以来，新疆严控政府债务，清理退库PPP  项目，疆内建材需求下降，库存高涨，使得新疆建材价格相较于其他地区偏低。截至2018  年7  月，新疆固定资产投资完成额累计增速为-47%。2018  年4  月-8  月，上海与新疆的螺纹钢价差分别为：-39  元/吨、95  元/吨、201  元/吨、239  元/吨、323  元/吨。价差仍在不断扩大，新疆的基建恢复或许还需要一定时间。
        ◆投资建议：维持“增持”评级。基于公司2018  年上半年业绩，以及对新疆基建难以在短期内快速恢复的担忧，我们下调公司2018-2020  年的盈利预测，预计归母净利润分别为7.19  亿元、8.90  亿元（前值为11.87  亿元、12.19  亿元），新增2020  年的归母净利润为9.71  亿元，对应2018-2020年的EPS  分别为0.47、0.58、0.63  元/股，维持“增持”评级。
        ◆风险提示：1）需求缩减导致钢价大幅波动的风险；2）环保限产政策不及预期，钢铁供给释放的风险；3）公司经营不善的风险。