华泰证券-中国医药-600056-工商贸齐发力，业绩如期加速-180828

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        2018  半年报业绩符合预期
        8  月28  日晚公司发布2018  半年报，1H18  实现营业收入145.29  亿元（+0.41%），归母净利润8.39  亿元（+26.41%），扣非归母净利润7.71  亿元（+20.52%），业绩符合预期。2Q18  实现扣非归母净利润3.91  亿元（+26.03%），相对1Q18  的15.33%增速，业绩如期加速。工业、商业和贸易三大板块全面开花，我们认为公司有望在2018  下半年业绩将继续维持高增长态势。我们调整盈利预测，预计公司2018-2020  年EPS  分别为1.56/1.94/2.38  元，调整目标价至23.38-24.94  元，维持“买入”评级。
        工业：CSO  业务完成平稳过渡，一致性评价稳步推进
        1H18  工业板块受到高开影响，实现营收28.67  亿元（+64.99%），净利润3.68  亿元（+33.49%）。经过半年整合，中健公司的CSO  体系完成产销衔接，精细化招商水平提升。在1H18  核心品种阿托伐他汀销量同比增长21.54%。上海新兴血制品收入1H18  同比增长32.84%。此外，目前公司正在开展30  余个口服固体制剂的一致性评价工作，其中7  个正在进行BE实验，我们预计公司阿托伐他汀有望在4Q18  完成BE  试验并开始申报。
        商业：纯销占比提高，区域扩张加速
        1H18  商业板块受到“两票制”冲击，调拨业务大幅减少，实现营收89.17亿元（-7.05%），但由于高毛利率的纯销业务占比提高，毛利率和净利率同比提高2.00pct  和0.63pct，分别达到8.67%和2.92%，实现净利润2.60亿元（+18.77%）。河北金仑、沈阳铸盈和齐市中瑞等外延标的1H18  贡献2261  万元净利润，我们估算1H18  商业板块内生净利润增长8.4%。公司加大市场拓展力度，在空白市场新设子公司或并购当地龙头。我们预计2018  全年商业外延并购或可贡献5300  万元归母净利润。
        贸易：优化业务结构，利润快速增长
        1H18  贸易板块主动优化业务结构，替换新老品种，实现营收32.60  亿元（-5.99%），毛利率和净利率分别同比提高2.19pct  和4.54pct，分别达到16.86%和13.16%，实现净利润4.29  亿元（+43.56%）。1H18  公司聚焦高毛利率业务，减少低毛利的器械业务，多个援外项目取得突破和进展。我们预计2018  全年贸易板块净利润增速维持40%左右。
        增长快，估值低，维持“买入”评级
        考虑到“两票制”和贸易业务结构调整的影响，我们调整盈利预测，预计公司2018-2020  年归母净利润分别为16.65/20.70/25.45  亿元（前值是16.62/20.78/25.12  亿元），  同比增长25%/24%/23%，当前股价对应2018-2020  年PE  估值分别为11x/9x/7x，18-20  年PEG  仅为0.46，估值较低。考虑到医药板块估值整体回调，同类可比公司2018  年PE  估值为15x，而公司业绩增长呈现加速态势，我们给予公司2018  年PE  估值15x-16x，调整目标价至23.38-24.94  元，维持“买入”评级。
        风险提示：药品招标降价超预期；“两票制”推行不及预期。