东方证券-古井贡酒-000596-中报点评：收入利润快速增长，盈利能力持续提升-180828

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        公司公布2018  年中报，18H1  公司实现营收47.83  亿元，同比上升30.32%；实现归母净利润8.92  亿元，同比上升62.59%；基本EPS  1.77  元/股。18Q2  公司实现营收22.23  亿元，同增48.5%；实现归母净利润3.11  亿元，同增120.61%。
        核心观点
        .  古8  以上高速增长，业绩超出预期。Q2  公司业绩环比加速，表现亮眼。H1预收款同增9%达8.03  亿元，环比Q1  下降4.8  亿元。受益于安徽省内消费升级，次高端不断扩容，古8  及以上产品放量高增，产品结构不断升级，预计上半年古8  及以上产品占比超20%，全年有望达30%，古8  快速增长带动原浆系列占比全年有望达到75%。省外公司加速产品输出和区域扩张，河南、湖北、江浙沪等多地加速铺货。黄鹤楼18H1  收入达4.29  亿元，同比增长23.75%，净利润同增5.61%达0.5  亿元，对应净利率11.65%。
        .  结构改善带动毛利率提升，收入高增摊薄期间费用率。主要受益于产品结构升级，上半年公司销售毛利率达78.2%，同比提升3.08pct，创出新高，其中Q2  毛利率同比大幅提升5pct  达76.44%。广告费、促销费、样品酒费用增加带动H1  销售费用同增27.82%，收入快速增长摊薄下，销售费用率、管理费用率分别降至33.39%（-0.66pct）、5.86%（-1.32pct）。公司17  年开始加强费用管控，费用聚焦核心网点，将促销费用逐渐向消费者投入转移，长期看费用率仍有较大下降空间，费效比有望提升。18H1  公司销售净利率上升至19.14%，同比提升3.55pct，盈利能力进一步增强。
        .  徽酒消费升级逻辑可持续，看好公司长期增长空间。礼宴文化、消费回流、收入提升、棚改加速等因素驱动安徽省内白酒消费升级，徽酒加速向100-150元价格以上升级。公司作为徽酒龙头，享受较好的竞争格局，年份原浆卡位省内黄金价格带，较宽的价格跨度可持续享受消费升级带来的增长。
        财务预测与投资建议
        .  主要考虑到古8  放量带动业绩增长超预期，毛利率提升+费用率下降助力公司盈利能力提升，我们调整预测公司2018-2020  年每股收益分别为3.31  元、4.30  元、5.36  元（原18-20  年预测为3.05  元、4.01  元、5.10  元），维持给予公司18  年32  倍市盈率，对应目标价为105.92  元，维持买入评级。
        风险提示
        .  省内竞争加剧风险，黄鹤楼业绩不及预期风险，消费升级不及预期的风险