中泰证券-海大集团-002311-饲料主业保持良好增长，综合实力依旧领先-180828

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        投资要点
        事件：公司发布2018  年半年报，实现营业收入176.8  亿元，同比增长21.67%，归母净利润6.0  亿元，同比增长15.75%，扣非后归母净利润5.8  亿元，同比增长15.83%，预计1-9  月归母净利润11.5-14.9  亿元，同比增长0%-30%。
        高端水产品价格维持高景气，饲料业务保持量利齐升。2018  年上半年公司销售饲料456  万吨，同比增长23.24%，单价小幅提高，贡献收入146.97  亿元，同比增长30.62%。其中，水产料销量增长26.57%，相较一季度增幅放缓，主要是普通鱼供应增加而价格回落，而近几年受益消费升级的高端名优水产品价格稳定、养殖利润良好，高端膨化料依旧保持40%增长；猪料销量同比增长68.56%，前期持续的产品、产能投入初见成效，竞争力在养殖利润低迷的背景下持续提升；禽料销量同比增长9.36%，受行业景气度（蛋禽和鸭类）以及环保政策影响，市场需求下滑，增速有所放缓，但随着行业景气度好转，近两月禽料增速已经恢复至同比25-30%。因产品结构的优化，尽管受到原料豆粕价格的大幅波动影响，饲料综合毛利率仍同比提升0.26  个百分点至11.86%，为公司的主要利润来源。
        生猪养殖小幅亏损，动保业务增长良好。其他水产相关业务方面，公司的水产动保产品保持25-30%的增速，毛利率也保持50%以上，表现良好。水产苗种收入同比增长21.77%，毛利率大幅提升至50.45%。产业链整体配套业务发展势头强劲，且毛利率高。生猪养殖方面，上半年出栏30  万头，同比增长36.36%，单头养殖成本得以有效下降，但由于猪价低迷叠加其他储备项目的前期费用投入，整体亏损约6000  万元。贸易业务收入同比下滑23.39%，毛利率小幅回落至3.04%，因中美贸易摩擦和资金成本上行、汇率波动较大，公司主动缩减贸易业务规模，降低风险。
        费用端小幅增加，布局中期销售目标。公司今年提出2000  万吨的五年饲料销售目标，并开始在产能、销售人员等上面做储备和布局，销售费用率和管理费用率都有小幅提升，此外为了投资生猪养殖项目、扩张饲料产能等，公司也增加了长期借款，加上利息成本上涨，财务费用率也小幅上升，整体三项费用率为7.27%，同比增加0.61  个百分点。
        目前看，公司的主营饲料业务发展符合预期，全年销量预计突破1000  万吨，下半年预计水产料保持15-20%增长，高端膨化料有望维持35-40%增速，而禽料增速恢复到20%以上。公司战略思路清晰，核心竞争力突出，综合优势明显，预计2018-19  年公司净利润为14.3  亿元、18.3  亿元，维持“买入”评级。
        风险提示：天气灾害、疫病；行业政策变动；原料价格大幅波动。