西南证券-润达医疗-603108-业绩符合预期，现金流改善非常明显-180828

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        投资要点
        业绩总结：公司2018  年上半年实现营业收入  27.9亿元，同比增长  58.6%；实现归母净利润1.4  亿元，同比增长50.0%；实现扣非后归母净利润1.4  亿元，同比增长54.9%；经营性现金流量净额1.6  亿元，去年同期-9227  万元。
        业绩符合预期，现金流改善非常明显。公司实现收入和归母净利润同比增长分别为58.6%和50%，业绩符合预期。若看母公司报表，我们可估算公司内生增速在30%以上，仍呈高速增长态势。分板块看：1）商业：上半年实现收入27.0亿元，同比增长60.1%，毛利率下降1.1pp，主要系检验收费有所下降所致；2）工业：实现收9034  万元，同比增长21.5%，毛利率提升18.5pp，盈利能力显著提升，主要系自产产品嫁接自有渠道放量所致。在经营性现金净额方面，改善非常明显，主要系：1）库存总量控制：在营收增加10  亿元的情况下，库存仅增加175  万元；2）加强了应收账款管理：及时催款，并实施了有效的奖惩考核机制，使得公司应收账款周转率提升，应收账款的增幅远小于收入增幅。我们认为公司管理水平的提升已达到一个较稳定、可持续的状态。
        打包模式已成行业趋势，公司发展空间巨大。在医院检验科降本增效的诉求下，IVD  打包已成趋势，公司作为行业龙头，平台属性突出，我们认为公司业务可拓展性极强：公司第一阶段通过管理输出异地扩张，类GPO  模式下，发挥规模优势并提高向上游议价能力，主要体现为公司应付账款增加，2016-2018  年中报应付账款占销售额比例分别为14.3%、15.0%和22.9%；第二阶段向上布局特色产品，嫁接公司终端实现快速上量，目前公司已布局自产生化、糖化血红蛋白、化学发光、POCT、分子诊断、自免及过敏原检测等产品，主要体现为公司的自产产品快速上量，公司自产产品销售同比增长21.5%，超行业平均增速；第三阶段可依托医疗终端向下发展服务业务。我们认为上述逻辑正逐步兑现，公司发展空间巨大。
        盈利预测与评级。不考虑并表和增发，我们预计2018-2020  年EPS  分别为0.57元、0.80  元、1.08  元，对应当前股价估值分别为18  倍、13  倍和10  倍。考虑到行业趋势，公司龙头地位以及未来持续的外延预期，维持“买入”评级。
        风险提示：外延扩张进度或低于预期、营运资金或存在短缺风险、并购标的业绩或不达预期的风险。