平安证券-润达医疗-603108-业绩符合预期，现金流显著改善-180829

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        投资要点
        事项：
        公司发布2018年中报：上半年实现营收27.95亿元（+58.56%），实现归属净利润1.44亿元（+49.97%），其中扣非归属净利润1.44亿元（+54.85%），符合预期。
        平安观点：
        业绩增长持续，经营现金流改善：  
        公司Q2单季度实现营收15.00亿元（+49.46%），实现归属净利润0.88亿元（+39.42%）。在并表因素减少的情况下继续保持快速增长。剔除东南悦达、怡丹生物、金泽瑞、润达尚检和优科联盛，公司2018H1共获得收入17.90亿元，内生取得25.27%的增长。国控润达（49%持股，不并表）上半年实现收入7.05亿元（+43.88%），实现利润2916.08万元（+32.49%）。  
        分版块看，核心业务IVD商业上半年取得收入27.02亿元（+60.13%），毛利率为24.95%（-1.12PP），毛利率的小幅下降与供应商返点全部调整至年底结算有关。工业端实现收入0.90亿元（+18.54%），毛利率为84.72%（+18.54PP），产品主要包括公司旗下糖化、生化及POCT等。销售费用率为7.03%（-1.52PP），管理费用率为5.42%（-1.53PP）。
        在融资成本提升后，公司加大了与经营现金流挂钩的内部考核力度，并取得明显成效。上半年经营现金流净额为1.63亿元，相比Q1进一步改善。相应的，公司应收账款相比期初增长21.61%，增幅远小于收入增幅。
        集成业务如期推进，细化管理深挖潜力：  
        集成业务加速推进，润达签约医院已达300家左右，大概率能够实现全年新增签约客户80-100家的目标。公司已在山东、上海、安徽等地都取得了排名第一的市场地位。此外，公司还服务十余家区域检测中心，积极探索诊疗资源下沉。A&T流水线上半年新签约3台，正式投入使用后将进一步提升公司在检验科中的粘性。
        为应对市场竞争，公司在细化管理、深挖潜力方面投入大量精力。除上文述及的经营现金流改善外，公司的库存管理也趋于精细化，2018年中存货共计10.58亿元，仅比期初增加1748.64万元，且与流通业务直接挂钩的库存商品余额低于期初水平。存货报废额也比上年同期下降58%。
        公司借助专业的服务网络实现供应链全程把控，优化流程提高效率，并实现商品可追溯。此外，公司还计划尝试服务与配送部门独立运营的模式，降低配送环节成本。预计这一系列挖潜动作将有效提升公司工作效率，增厚利润空间。
        维持"推荐"评级：当前实验室渠道供应商正由分散走向集中，润达作为集成服务龙头企业，业务已涉足全国众多省份，并拥有经验与资金的双重优势，胜出概率大。在外延并购扩张体量的同时公司积极进行内部的优化整合，提升运营效率，降低资金占用。维持2018-2020年EPS为0.58、0.75、0.92元的预测，维持"推荐"评级。
        风险提示：
        （1）  业务推广不达预期：公司的集成服务、精准实验室等主要支付方为医院，若推广不达预期可能对业绩产生负面影响；
        （2）  政策风险：相关产业政策发生变化可能导致公司业务模式调整，进而对业绩产生影响；
        （3）  行业降价风险：医院采购价下降会压缩公司盈利空间，降价压力传导到上游之前渠道商可能面临短期的业绩压力。