华金证券-万达电影-002739-收入稳步增长，“平台+内容”协同可期-180829

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        投资要点
        事件：8月28日晚，公司披露2018年半年度报告，报告期内公司实现营业收入73.67亿元，同比增长11.38%，归母净利润9.0亿元，同比增长1.46%，扣非后的归母净利润8.49亿元，同比增长1.97%；经营性现金净流量11.02亿元，同比增长24.24%。公司预计2018年1-9月归母净利润12.64亿元-15.17亿元，同比变动幅度为0%-20%。
        收入稳步增长，费用率抬升拉低利润：分季度看，公司2018Q2实现收入31.17亿元，同比减少5.05%，环比下滑26.64%，归母净利润3.60亿元，同比减少13%，环比下滑33.48%，主要由于4-6月优质影片供给较少，另外，2018Q2公司期间费用率有所抬升，管理费用率同比提高1.78个百分点，财务费用率同比提高0.27个百分点，这也是公司上半年净利润增速低于营收增速的主要原因。分板块看，2018H1公司实现票房收入48.36亿元（+14.30%），占总营收的65.65%，毛利率14.46%，较上年同期降低1.57个百分点；广告收入12.56亿元（+15.61%），占总营收的17.04%，毛利率68.30%，同比提高4.77个百分点；商品销售收入9.98亿元（+16.46%），占总营收的13.54%，毛利率60.80%，同比提高1.91个百分点，非票收入盈利向好。
        影院项目储备充足，市占率持续保持全国第一：2018年上半年全国电影市场票房320亿元（剔除服务费后为299.4亿元），同比增长17.82%，观影人次9.01亿，同比增长15.34%；截至2018年6月30日，全国银幕总量55,623块，较2017年末增长9.5%。报告期内，公司实现票房50.15亿元（+15.8%），观影人次1.19亿（+18.3%），其中国内票房41.75亿元（市占率14%），观影人次1.07亿。截至2018年6月30日，公司拥有已开业直营影院552家，4,862块银幕，其中国内影城497家，4,409块银幕（市占率7.9%）；境外影院55家，463块银幕。报告期内国内新增影城34家，截止报告期末已累计签约发展项目超140个，储备充足。
        置入优质影视制作资产，“平台+内容”协同可期：公司拟向万达投资等21名交易对方以支付现金及发行股份方式购买其持有的万达影视96.83%股权，交易对价116.19亿元。万达影视主营电影、电视剧的投资、制作和发行，以及网络游戏发行和运营，其中电视剧业务主要由其控股子公司新媒诚品运营，网络游戏业务主要由其全资子公司互爱互动运营。电影方面，万达影视制作团队具备稳定出色的电影制作能力和投拍能力，主投《唐人街探案》系列、《寻龙诀》、《记忆大师》、《催眠大师》等，参投《神奇女侠》、《熊出没·变形记》、《心理罪》、《解忧杂货店》等电影，发行影片影响力大，2017年所投影片票房总计158.44亿元，约占国内总票房的28.34%；电视剧方面，万达影视主投《贤妻》、《谁是真英雄》、《绝地枪王》等，参投《马上天下》、《老公们的私房钱》等剧；游戏发行方面，互爱互动已发行多款页游和移动网络游戏产品。通过本次交易，公司由下游院线切入中游制作，将建成集院线终端、传媒营销、影视IP、线上业务、影游互动为一体的五大业务平台，向国内领先的泛娱乐平台型公司更进一步。
        投资建议：不考虑资产重组的情形下，我们预计公司2018-2020年归母净利润依次为17.16亿元、21.20亿元和23.92亿元，EPS依次为0.98元、1.21元、1.37元，对应停牌前的股价（除权除息后）PE依次为35倍、29倍、25倍，维持公司增持-A评级。
        风险提示：整合风险、商誉减值风险、电影及电视剧拍摄进度不达预期的风险、游戏发行不达预期的风险、政策风险