光大证券-恒逸石化-000703-2018年中报点评：中报符合预期，三季度以来PTA价格大幅上涨-180828

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        事件：
        公司发布2018  年中报，实现收入398  亿元，同比增长40%；实现归母净利润11.0  亿元，同比增长29%，符合预期。公司预计2018  年前三季度业绩为22.0-24.0  亿元，同比增长63%-78%，即三季度单季度为11.0-13.0  亿元。
        点评：
        ◆2018  年上半年，PTA  回暖，涤纶长丝维持景气。
        根据我们观测的行业数据，2018  年上半年，  PTA  平均价格同比上涨627元/吨，价差扩大307  元。公司旗下浙江逸盛、逸盛投资和海南逸盛分别盈利3.90  亿、3.02  亿和2.15  亿元，同比+2.18  亿、3.54  亿和1.54  亿元。
        涤纶长丝POY  平均价格同比上涨740  元/吨，价差同比缩小45  元，FDY上涨887  元/吨，价差扩大102  元。公司子公司恒逸聚合物和恒逸高新分别盈利0.91  亿和2.64  亿元，同比-0.14  亿和-0.27  亿。
        己内酰胺平均价格同比上涨946  元/吨，己内酰胺-纯苯价差同比扩大1606  元，己内酰胺-环己酮价差同比-568  元。公司子巴陵恒逸实现盈利1.21亿元，同比+0.3  亿。
        除了化纤和石化主业外，上半年公司在浙商银行获得的投资收益为2.4亿元，同比+0.1  亿。公司2018  年上半年财务费用3.37  亿元，同比+1.97  亿，其中利息支出为3.12  亿元，同比+1.51  亿；汇兑损失0.85  亿，同比+1.00  亿。上半年金融资产相关的投资收益和公允价值变动1.34  亿元，预计主要由期货和外汇套保产生。
        ◆三季度以来PTA  价格暴涨，PTA  龙头受益。
        7  月以来，PTA  价格暴涨，PTA  现货价格从5920  元/吨涨至现在的8950元/吨，价差从700  元扩大到2000  元以上。公司拥有600  万吨PTA  权益产能，弹性巨大，下半年业绩有望大增。
        我们判断2017  年下半年是PTA  景气上行的起点。供给上，2018  年上半年，国内PTA  新增产能只有二季度桐昆二期220  万吨逐步投放，下半年新增产能只剩下翔鹭150  万吨。PTA  供给的紧张有望一直持续到2019  年底新凤鸣的220  万吨投产。需求方面，聚酯对PTA  的需求增量在400-500  万吨/年。回顾2010-2011  年，上一轮长丝和PTA  大牛市，涤纶长丝和PTA  同时做到了1000-2000  元的单吨净利，当时长丝的开工率在85%以上，PTA  的开工率在90%以上，目前两者的开工率和2010-11  年近似，后续PTA  价差的大幅扩大可期。此外，2019  年初开始的国内PX  大扩能，也将为PTA  利润的增厚创造下一个有利条件。
        ◆文莱炼化项目稳步推进，实现原油到化纤丝全产业链。
        文莱炼化一体化项目10  亿美元资本金和17.5  亿美元银团贷款到位，截止6  月30  日，项目累计发生建设期投资额16.45  亿美元，已签署合同书完成85%，总体建设进度累计完成65%。2019  年，随着文莱炼化项目的投产，  公司将实现从原油到化纤丝的全产业链，实现聚酯+锦纶双线发展。  
        ◆通过并购，快速完善上下游配套。
        战略上通过并购，快速做大做强产业链。公司拟收购145  万吨聚酯产能并扩建，完成后公司将增加220  万吨聚酯长丝产能。同时公司在海宁新建100  万吨聚酯项目，并以福建逸锦和宿迁逸达来并购整合短纤资产。未来，  公司将在PTA-聚酯环节实现完全配套，远期抵御单一产品的周期波动的能力和产业链把控能力加强。  
        ◆上调盈利预测，维持"买入"评级，给予目标价21.7元。
        由于7  月以来PTA  上涨超市场预期，我们上调2018-2020  年盈利预测至33.5、50.1  亿和53.6  亿（原为28.8  亿、48.0  亿和51.8  亿），对应EPS  为1.45  元、2.17  元和2.32  元。当前股价对应的2018-2020  年PE  为12/8/7  倍，按照2019  年10  倍PE，给予目标价21.7  元，维持"买入"评级。  
        ◆风险提示：PTA景气向上不及预期；聚酯景气度下行；文莱项目不及预期；油价大幅波动。