天风证券-百利科技-603959-首次覆盖报告：高镍正极风起，国内稀缺的锂电正极材料整线龙头-180828

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        收购紫金锂电，高速成长的正负极材料整线龙头
        百利科技是专业从事工程咨询、设计和总承包业务的科技型工程公司，主要服务于石油化工、现代煤化工、新能源材料行业。2017  年7  月，公司与宁波锂金科技投资有限公司签订协议书，收购南大紫金锂电，正式进军锂电材料智能装备制造业，开始布局新能源材料行业。本部有机化工及锂电材料在工程资质、EPC  业务等方面的协同性逐步体现，2018  年H1  业绩快报营收同比大增59%、净利润同比增281%达到0.79  亿元。
        动力锂电三元正极材料高镍化势不可挡，高镍产能非常紧张
        在新能源政策的引导下，高镍三元成为电池厂未来的主流选择。高镍三元的电芯能量密度更高，在负极为硅碳的情况下能量密度有可能提升到300Wh/kg，更适合未来高续驶里程乘用车需求。根据真锂研究的预测，如果采用三元811+石墨，领先厂商2018  年有希望做到250wh/kg，到2019  年在负极变为硅碳的情况下，较多厂商有望做到250wh/kg。国内目前高镍正极材料有效产能有限，考虑产能爬坡及出口等因素在内，几乎没有富余产能。未来高镍有望迎来扩产高峰，本年度至少达到12  万吨的扩产量。
        正极材料生产为复杂的气固相反应及复杂粉体处理工程项目，单位投资量巨大
        高镍三元相对于传统三元材料而言，在加工上有较大区别，主要是1）必须用氢氧化锂，但氢氧化锂腐蚀性更强；2）必须使用氧气炉以避免阳离子混排；3）高镍材料吸水性更强，因而在通风除湿干燥等方面的配套设备需求更大；4）对于控制磁性异物的要求更高，需要配套大量除铁设备，且对生产厂房进行特殊改造。因此，高镍单位投资额相当高。我们统计了金和、杉杉、当升三家已披露的扩产产能、总投资额及单位投资水平，每万吨投资额在6~7.7亿元之间，多数为设备投资。
        公司在正极生产领域积淀多年，提供高技术含量的整体解决方案
        百利锂电前身为紫金锂电，成立于1987  年。主要深耕设备及设计环节，在计量配混系统、窑炉外轨自动化设备、输送机后处理系统、检测设备等领域表现出色，近期引进国外先进技术，旨在满足高性能的生产需求。百利锂电客户结构十分优异。主要客户包括当升、巴莫、杉杉、盟固利、贝特瑞等产量较大的正极材料厂商。公司被收购以来，从设备到整线EPC  拓展，订单体量大幅提升，目前在手订单超过20  亿，提供从正极材料前驱体合成处理到正极材料生产工厂的一体化整体解决方案。第三方产线EPC  提供商在工程经验、集中采购等方面的优势越来越突出，未来有望成为电池材料领域的主流模式。
        石化行业触底回升，2017  年以来景气度得到较大提振
        公司传统主业是从事合成纤维、橡胶、树脂、煤化工等领域的EPC  项目。受国家去产能力度较大、环保压力较强的影响，石化行业过去几年投资动力不足，而2017  年已经成为石油和化学工业经济运行的转折之年，行业景气度得到较大提振。公司对石化EPC  业务洞见非常深刻，致力于推动焦化煤化工业务与合成纤维业务的协同。目前山西潞宝兴海新材料有限公司煤焦化工产品材料化深加工项目（一期）工程总承包项目完成了装置调试、试运行等工作，项目于2017  年8  月8  日一次性开车成功，已生产出优级品己内酰胺产品。
        盈利预测与投资评级：我们预计公司2018-2020  年营业收入分别达到13.98、24.97、30.67亿元，归母净利润分别为2.5、4.81、6.23  亿元，目前股价对应PE  分别为17.6、9.13、7.04X，目标价18.4  元，首次覆盖并给予买入评级！
        风险提示：新能源政策出现大幅变动，国家宏观经济大幅下行，行业竞争加剧，锂电业务推进和收入确认不及预期等。