天风证券-海大集团-002311-2018年中报点评：饲料主业稳健成长，养殖拖累增长-180829

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        事件：8月28日，公司2018年半年报。报告期内，公司实现营业收入176.8亿元，同比增长21.67%，实现归母净利润6亿元，EPS  0.38元，同比增长15.75%。其中，二季度，公司实现营业收入104.21亿元，同比增长14.94%，实现净利润5亿元，同比增长8.46%。我们认为：  
        1、竞争优势突出，饲料主业逆势成长。  
        上半年，饲料行业整体呈现高开低走格局，水产、猪、禽饲料均受到多种不利因素的影响。但是公司饲料主业逆势发展，增长显著。报告期内，公司实现饲料销量456万吨（+23.24%），销售收入146.97亿元（+30.62%），饲料毛利率11.86%，（+0.26%）。受益于产品毛利结构的改善，吨毛利达382.34元（+8.37%），实现毛利总额17.43亿元（+33.57%）。分品种看：  
        1）水产料：销量同比增长26.57%。我们预计，公司水产料销量在80+万吨，，其中，颗粒料约30万吨，颗粒料和普通膨化料各30+万吨。颗粒料和普通膨化料受4月下旬以来鱼价下跌的影响，单吨毛利有所下降。但是高毛利的高端膨化料在消费升级以及品类扩张下，则实现了保持40%的高速增长，且产品毛利率稳定，盈利可观。  
        2）猪饲料：上半年猪价大幅下行，行业经营压力大增。但公司饲料销量同比增长68.56%，预计达100万吨左右。公司近年来在猪饲料领域的持续投入（包括产品技术研发、营销服务团队扩充、兽药疫苗服务产业投资、产能建设投资等）开始初见回报。  
        3）禽饲料：公司禽料以蛋禽及肉鸭料为主，在上半年行业景气较差之下，销量仍实现了同比增长9.36%。  
        我们预计，饲料主业上半年仍实现了25%-30%的利润增速，符合市场预期。  
        2、养殖业务拖累二季度业绩增长  
        二季度公司盈利增速大幅放缓，主要是由于生猪养殖业务的拖累。上半年公司生猪出栏规模30万头（+36.36%），但受报告期内生猪价格的快速大幅下跌的影响，生猪业务实现收入3.89亿元（-2.86%）；毛利率则同比下降9.77个百分点；叠加公司已经储备的多个养殖项目地块租赁费用、正在开工建设养殖项目开办费用及财务费用等，生猪养殖业务上半年整体亏损约6,000万元，对公司上半年的业绩增速造成了约11%-12%的拖累。  
        投资建议：由于生猪养殖业务亏损超预期，将2018-2020年的净利润预期从原来的15.77亿、19.64亿、24.23亿元，下调至14.69亿、18.54亿、24亿元，同比增长21.66%、26.21%、29.48%，对应EPS  0.93、1.17、1.52元。养殖产业景气波动不影响公司饲料主业核心竞争力，维持"买入"评级。  
        风险提示：政策风险；猪价波动风险；销量不达预期风险；