西南证券-潍柴动力-000338-重卡核心地位不变，外延整合提供内生动力-180829

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        投资要点
        事件公司：2018年上半年实现营业收入  822.6亿元，比  17  年同期增长  13.8%；实现归母净利润43.9  亿元，同比增长65.8%。
        传统主业跟随重卡行情维持正增长，核心零部件受益情况有所分化。公司整车及关键零部件实现收入400.6  亿元，受益18h1  重卡景气周期延续，占收入比重提升5.3  个百分点至48.7%，其中潍柴动力旗下陕汽实现重卡销量8.4  万台，增长14.4%，略低于行业15.1%的整体增速，五大重卡主机厂竞争格局保持相对稳定。核心零部件方面，各主机厂自配发动机趋势明确，公司重卡用发动机销售19.4  万台，同比增长8.9%，市场份额有所下滑，不过通过报表推测2018年h1  重卡发动机均价大约在107200  元/台，17  年h1  在102800  元/台，大排量产品结构占比有所提升；变速箱未形成自配趋势，销售52.3  万台，同比增长22.4%，市占率75.2%牢固霸占龙头地位。
        外延整合效果持续提升，公司内生增长动力足。18  年3  月29  日公司根据财政部规定变更了相应会计政策，18h1  资产减值损失和信用减值损失合计约2.8  亿，相比17  年同期9.5  亿的减值损失大幅降低。剔除该项目影响，公司归母净利润仍然保持在40%以上的增长水平。公司利润受毛利率波动敏感性强，毛利率每变动0.5  个百分点，公司归母净利润影响在接近10%左右，公司各业务板块保持竞争优势，2018h1  主营业务综合毛利率提升近0.6  个百分点至22%。海外主要资产凯傲集团实现收入298.6  亿，净利润率3%，同比提高了0.7  个百分点。贡献归母净利润3.9  亿元，同比增长39%。预计伴随未来公司全球布局的协同效应的持续释放，毛利率与净利润还将保持增长。
        内外兼修，看好未来物流一体化产业布局。公司未来长期整合方向是依托物流车、叉车、新能源动力系统的硬件支持，通过Dematic  的软件应用切入智能仓储物流领域。目前在欧美市场凯傲和Dematic  已经形成了互补，未来更应期待公司居高临下，在国内广阔的仓储物流产业链上攻城拔寨。
        盈利预测与评级。预计2018-2020  年EPS  分别为0.91  元、0.98  元、1.12  元，对应动态PE  分别为9  倍、8  倍、7  倍，未来三年归母净利润复合增速有望保持在8%以上的水平。考虑到目前公司估值优势明显，去周期化布局的完成和重卡销量未来三年有望继续保持高位的格局，给予公司2018  年11  倍估值，对应目标价10.01  元，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：商誉减值风险；2018  年下半年物流车销售严重低迷。