华泰证券-佳发教育-300559-中报点评：考务设备换代+新高考驱动高增长-180829

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        上半年营收同比增长109.98%，归母净利同比增长109.62%，符合预期
        佳发教育发布2018  年半年报，公司上半年实现营收1.64  亿元，同比增长109.98%；归母净利润4927  万元，同比增长109.62%。扣非归母净利润4904  万元，同比增长129.22%，业绩符合预期。预计公司2018-2020  年EPS  为1.07  元、1.46  元、1.93  元，维持买入评级。
        考试信息化业务快速增长带动整体业绩翻番，销售管理费用率总体可控
        报告期内，公司标准化考点设备收入1.46  亿元，同比增长99.28%，占总营收的89.24%，是带动业绩翻番的主要因素。上半年销售费用1648  万元，同比增加71.22%，系公司销售网络及销售人员增加所致，销售费用率10.07%，同比降2.29  个百分点，管理费用3058  万元，同比增加105.53%，在公司持续增加研发投入及摊销2017  年度股权激励费用的基础上，管理费用率同比下降0.41  个百分点至18.69%，总体来看费用控制良好。
        考试信息化换代期到来，考试考务平台中标带动标准化考点建设收入翻番
        2011-2013  年是第一代考试信息化建设的高峰，现已进入换代升级期，公司在第一代网上巡查产品的基础上，围绕平台数据整合，展开多系统共同建设，包含高清升级改造，作弊防控系统，身份认证系统，应急指挥系统等子系统，由于本轮建设涵盖更多的系统，所以市场份额有望成倍增长。报告期内，公司的考试考务综合管理平台整体解决方案报告期内中标青海、江苏省级考试考务综合管理平台，带动标准化考点设备收入快速增长。截至报告期末已累计参与28  省、直辖市，近200  个地市的标准化考点建设。
        新高考云巅产品快速推广，有望借助SaaS  模式获取持续服务收入
        2018  年新高考改革继续稳步推进，大批省份将在这一年秋季启动新高考。新高考改革将带来走班排课系统、英语口语测评和训练系统、升学咨询及生涯规划服务等方面的教育信息化新需求，市场空间很大。公司“新高考”云巅智慧教育系列产品及整体解决方案布局完善，成为业务重要增长点。报告期内，公司走班排课模块实现合同销售70  套，并计划于2018  年覆盖300  所新高考相关业务模块的学校用户，2019  年覆盖1300  所，2020  年覆盖5000  所。上半年智慧教育收入861  万元，公司新高考产品积极探索关键模块的SaaS  化，轻一次性销售，未来有望带来持续稳定的服务收入。
        公司业绩增长势头良好，维持“买入”评级
        我们预计公司2018~2020  年净利润分别为1.49  亿、2.04  亿、2.69  亿，同比增长104%、37%、32%，股本摊薄后EPS  分别为1.07  元、1.46  元、1.93  元，对应PE  39、29、22  倍。可比公司2018  年平均PE  为35  倍，考虑到考试信息化设备进入换代期，传统考试信息化业务有望保持高景气度；同时“新高考”迎来集中启动阶段，公司布局领先，探索中的SaaS模式推广顺利，有助于拓展用户群体。公司中报业绩翻番，势头良好，相较可比公司有估值优势。我们上调公司2018  年目标PE  为42~47  倍，对应2018  年目标价为44.94~  50.29  元，维持“买入”评级。
        风险提示：1、新高考政策落地不达预期，2、考试设备升级不达预期，3、并购子公司不能完成业绩承诺的风险，4、行业竞争风险。