华泰证券-中牧股份-600195-全业务线录增长，口苗出类露峥嵘-180829

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        18H1  净利润同比增长68.89%，业绩超我们预期
        公司公布2018  年中报，报告期内，公司实现营业收入18.96  亿元（yoy+25.29%），实现归属母公司股东净利润1.92  亿元（yoy+68.89%），剔除投资收益（含确认金达威部分1.05  亿元，同比增加7100  万元）影响，公司净利润0.78  亿元（yoy+51.18%）。单季度看，公司第二季度实现营业收入9.57  亿元（yoy+30.70%），实现归属母公司股东净利润0.68  亿元（yoy+71.39%），公司业绩超我们预期。出于对猪价低迷的谨慎考虑，我们下调公司2018-20  年净利润预测至4.83、5.79、6.97  亿元（前值4.85、5.85、7.07  亿元），继续给予“买入”评级。
        口蹄疫苗销售再上层楼，盈利能力稳步提升
        报告期内，公司生物制品业务实现收入5.33  亿元（yoy+8.23%）。我们认为，公司生物制品业务的增长主要受口蹄疫产品带动，具体看，1）口蹄疫市场苗，我们估算上半年口蹄疫市场苗收入突破1  亿元，同比增加4000万元左右；2）口蹄疫招标苗，中标率和发货金额同比实现双增长，估算销售规模同比增加3000  万元左右；3）猪瘟、蓝耳招标苗，受招标政策调整持续影响，估算上半年两款产品销售规模同比下降3000  万元左右。此外，得益于公司口蹄疫工艺升级、产能释放，报告期内公司生物制品毛利率达到56.48%，同比提升6.15  个百分点。
        协同发展，化药、饲料、贸易板块表现不俗
        除生物制品，公司还涉足兽药、饲料和贸易业务，1）兽药业务，得益于销售策略调整，报告期内公司兽药业务实现收入4.31  亿元（yoy+12.03%），同时受技术优化、产品结构调整影响，公司兽药业务毛利率同比提升2.38个百分点，达到34.88%；2）饲料业务，报告期内公司饲料业务实现收入4.90  亿元（yoy+25.41），我们认为主要是公司在原有产品的基础上，丰富产品梯队（比如，开发规模鸡场专用产品、优化猪的教槽保育料产品等）、加快猪料市场开发所致；3）贸易业务，报告期内鱼粉、玉米及玉米副产品收入同比增长较快，带动贸易业务收入同比增长79.49%。
        深化改革不止步，  继续给予“买入”评级
        自17  年底进入改革发展快车道以来，不论在管理层面、产品层面，还是业绩层面，公司表现张力十足。作为农发集团子企业，公司也已进入国企改革“双百行动”企业行列中，后续改革节奏亦将加快。虽然上半年公司市场开拓效果显著，但出于对猪价低迷的谨慎考虑，我们下调公司2018-20年净利润预测至4.83、5.79、6.97  亿元（前值4.85、5.85、7.07  亿元）。考虑行业2018  年24  倍PE  水平、2018-20  年公司稳健的成长潜力以及改革环境的优化，给予公司18  年20~25  倍PE，目标价16.00～20.00  元，继续给予“买入”评级。
        风险提示：渠道建设不及预期、生猪价格持续低迷。