国金证券-龙元建设-600491-PPP助力业绩高增，定增改善资产质量-180828

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        业绩简评
        公司2018H1  营收/归母净利103.84/3.94  亿元，同比+25.82%/69.61%。
        经营分析
        业绩高速增长，PPP  业务占比快速攀升。公司2018  上半年实现营业收入/归母净利润/  扣非归母净利润分别为103.84/3.94/3.90  亿元，  同比+25.82%/69.61%/90.07%。利润增速高于营收增速的主要原因是高毛利率的PPP  业务占比快速提升。公司2016/2017/2018  上半年PPP  业务收入分别为9.33/45/40.21  亿元，占营收比重分别为6.39%/25.18%/38.72%。随着PPP  业务逐年大幅增长，公司正逐渐成长为民营PPP  基建龙头。
        PPP  提升毛利率，期间费用率基本稳定。公司2018  上半年毛利率/净利率分别为9.14%/3.79%，同比增加1.34pcts/1.05pcts，利润率上升主要是因为高毛利率的  PPP  业务占比大幅提升。公司2018H1  期间费用率为3.01%，同比下降0.05pct，基本保持稳定。销售/管理/财务费用率分别+0.01pct/-0.13pct/+0.08pct  至0.03%/2.16%/0.83%，销售费用率上升系子公司开展PPP  业务费用增加，财务费用率因业务扩张融资增加有所上升。
        经营性现金流大幅净流出，股权融资增现金降负债率。因PPP  项目增加，公司2018H1  经营性现金流净流出17.77  亿元（2017H1  净流入2.58  亿元），投资活动现金净流出18.73  亿元（去年同期净流出24.29  亿元）；得益于筹资活动现金净流入63.32  亿元，公司2018  上半年现金及现金等价物净增加额26.83  亿元。截止到6  月末，公司在账资金46.23  亿元，占总资产9.97%同比+5.22pcts，资金保持充裕。公司2018H1  收现比/付现比分别为40.10%/60.99%，较去年同期-40.97pcts/+2.97pcts，收现比大幅下降。因定增募资28.67  亿元，公司6  月末资产负债率78.68%，同比-2.87pcts。
        订单保障倍数高企，PPP  持续规范龙头或受益。1）公司2018H1  新签订单184.8  亿元（PPP  业务95.57  亿元），同比+8.79%，与2017  年营收比达1.03  倍，充裕的订单保障未来业绩高增；2）截止至7  月末，财政部PPP库共有项目1.14  万个，金额16.04  万亿。7  月入库和落地环比回落，退库1.2  万亿元，1-7  月累计退库6.4  万亿（占2017  年末的35%），PPP  持续规范，清库或成常态，融资能力强、管理规范的龙头企业或将长远受益。
        投资建议
        预计公司  2018/2019  年EPS  为0.64/0.84  元，维持目标价12.2  元，对应2018/2019  年  PE  为19/14  倍。
        风险提示：PPP  政策风险、财务成本风险、回款风险。