华泰证券-元祖股份-603886-业绩超预期，预收款强劲增长-180829

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        端午粽子旺销，业绩超预期增长
        元祖股份发布2018  年半年报，2018H1  公司实现营业收入7.17  亿元，同比增长8.56%；实现归母净利润2105  万元，同比增长513.76%；实现扣非后归母净利润532  万元，上半年公司业绩实现超预期增长。Q2  端午旺季，公司粽子产品热销，单季公司实现营业收入4.44亿元，同比增加12.7%。根据我们的盈利预测，预计公司2018-2020  年EPS  分别为1.01  元、1.18元和1.36  元，维持“买入”评级。
        收缩期结束，净门店数量重回正增长通道
        2018  年上半年净门店数量为607  家，比2017  年底净增长16  家，上半年公司店铺数量同比增长3.9%，单店收入同比增长4.4%。12-14  年公司净店铺数量显著增长，从12  年底的535  家增长至14  年底的619  家，14  年以后则步入缓慢的店铺数量下降通道，其中电商及宅配的兴起使得单店辐射面积大幅增加，单店覆盖范围扩大至7  公里，此前布点过于密集的区域需关店调整为导致关店的原因之一。我们认为18  年公司门店调整过渡期即将结束，18  年公司计划新增60-70  家门店，我们预计18  年底公司净店铺数量有望超过640  家，重新步入正增长轨道。
        成本、费用合理管控，盈利能力有所提高
        2018  年上半年公司成本、费用合理管控，毛利率为61.5%，销售费用率为50.7%，皆同比基本持平；管理费用率为7.6%，同比下滑1  个百分点，主要因去年同期管理费用包含上市产生费用。18H1  公司利用闲置资金进行理财投资，投资收益较去年同期增加688  万元。此外，由于处置非流动资产损失较去年减少（去年工厂改造报废冷库等资产），营业外支出较去年减少275  万。扣非后公司净利率为0.7%，较去年同期仍提高1.4  个百分点，盈利能力有所提高。
        预收账款及现金流强劲增长
        上半年公司预收账款余额为5.91  亿元，同比增长25%，预收款叠加收入增速为15%。此外，18H1  公司经营活动产生的现金流量净额为1.3  亿元，同比增加124.05%。预收款项及经营活动现金流的强劲增长表明公司常规礼品卡销售及现金流情况良好。我们认为今年员工福利政策放宽对市场需求端有明显提振，Q2  端午节的旺销势头有望延续至Q3  中秋节。
        受益消费环境回暖，维持“买入”评级
        我们认为18  年员工福利消费需求回暖，元祖股份端午旺季动销情况良好，公司门店数量有望在2018  年重回正增长轨道。根据最新经营情况,我们维持此前盈利预测，预计2018-2020  年元祖股份归属于母公司的净利润分别达到2.42  亿元，2.82  亿元和3.26  亿元，分别同比增长19.00%，16.61%和15.54%；EPS  分别达到1.01  元，1.18  元和1.36  元。考虑可比公司的估值水平，审慎考虑给予元祖股份2018  年23~25  倍PE  估值，目标价范围为23.21  元~25.23  元，维持“买入”评级。
        风险提示：门店数量扩张不达预期；产品销售不达预期；食品安全问题。