西南证券-山东路桥-000498-2018年中报点评：成本上升压缩盈利空间，充分受益山东交通发展-180828

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        投资要点
        事件：公司发布2018  年中期报告。2018  年  H1  实现营业收入  56.01  亿元，同比增长32.11%，归母净利润1.35  亿元，同比减少47.93%，EPS  为0.12  元。
        业绩高速增长，订单充足延续高增态势：公司Q1、Q2  营业收入分别为19.8  亿元、36.2  亿元，同比增长52.2%和23.2%，归母公司净利润0.32  亿元、1.03亿元，同比增长20.2%和-55.8%，净利润下滑主要是受毛利率降低影响。上半年路桥施工业务和养护施工业务均大幅增长，其中路桥工程施工收入51.8  亿元，同比增长32.32%；养护施工业务收入2.70  亿元，同比增长53.75%。2018H1订单保持高速增长，累计在手订单为410.78  亿元（含中标未签约订单86.49  亿元），是2017  年营收的3.3  倍，在手订单充沛，有望驱动未来业绩继续高增长。
        期间费用率降低改善净利率，经营现金流承压：公司在18  年上半年坚持项目管控、降本增效，降低期间费用率成效显现。2018H1  期间费用率为3.9%，同比降低1.3  个百分点，其中管理费用率2.9%，同比减少1.4  个百分点；财务费用率1.0%，基本持平。公司2018H1  毛利率7.0%，同比减少7.2  个百分点，主要因为环保停工和原材料价格上涨，造成施工成本增加，拉低整体毛利率水平，其中路桥施工业务毛利率降低7.7  个百分点，养护施工业务毛利率降低2.3  个百分点。上半年净利率2.4%，同比降低3.7  个百分点。分季度来看，2018Q1、Q2  期间费用率分别为4.2%、2.1%，Q2  期间费用率大幅改善。毛利率分别为8.4%、6.2%，净利率分别为1.6%、2.8%，受益期间费用率降低Q2  净利率呈现改善趋势。2018H1  公司经营现金流净额为-1.8  亿元，同比大幅减少194.97%，主要是因为新开工工程较多，工程前期采购原材料等增加。
        背靠山东高速集团，充分受益山东基建发展：“十三五”期间山东高速公路计划建设2000  公里，预计投资额超2000  亿元，新建城轨3700  公里，预计投资超4000  亿元。公司控股股东为山东高速集团，是山东省最大的高速公路和桥梁建设发包方，公司作为高速集团旗下路桥施工龙头企业，将充分受益。同时公司加大养护业务拓展力度，进军高铁、轨交建设领域，未来业绩有望保持高增长。
        盈利预测与评级：预计公司2018-2020  年营业收入和归母净利润复合增长率为21.33%和14.25%，参考可比公司估值，考虑到公司业绩保持高速增长，首次覆盖给予“增持”评级。
        风险提示：业务拓展不达预期风险，应收款及现金流风险。