东兴证券-龙马环卫-603686-2018半年报点评：环卫装备拖累半年报业绩，长期投资价值不改-180829

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        事件：
        2018  年上半年，公司实现营业收入16.08  亿元，同比增长9.82%；实现归母净利润1.35  亿元，同比增长  6.41%；实现扣非归母净利润1.30  亿元，同比增长4.57%。
        点评：
        受环卫装备业务拖累，半年报业绩不达预期。
        2018年上半年，公司实现营业收入16.08亿元，同比增长9.82%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长6.41%；实现扣非归母净利润1.30亿元，同比增长4.57%，由于装备业务在二季度单季有所下滑，公司半年报业绩不达预期。报告期内公司两大业务板块都有所增长：1）2018年上半年度，环卫装备收入11.42亿元，同比增长2.84%，其中环卫清洁装备收入7.78亿元，同比增长9.70%，垃圾收转装备收入3.39亿元，同比增长0.10%，新能源及清洁能源环卫装备收入0.25亿元，同比下降59.83%；2）公司环卫服务业务收入4.40亿元，同比增长43.41%，主要系新增六枝特区龙马、莆田龙马、无为龙马等环卫服务收入。
        公司营收增速快于净利润增速，主要是由于各业务板块毛利率有所下滑：1）环卫装备毛利率下滑1.99%至27.21%，其中环卫清洁装备下滑0.95%，垃圾收转装备下滑4.11%，新能源及清洁能源环卫装备下滑1.99%；2）环卫服务毛利率同比下降1.72个百分点至19.54%。
        环卫装备产品中高端市场地位稳固，产能瓶颈已解除，期待下半年装备市场回暖。
        2018年上半年，公司环卫装备总产量为3,966台/套，同比上升6.79%；销量为4,051台/套，同比减少3.66%；今年以来，公司进一步优化产品结构，中高端市场的领先地位得到加强，上半年，公司在环卫装备行业市场占有率为5.65%，中高端市场占有率达14.68%，较17年年底12.16%的占有率进一步提升。上半年环卫装备市场整体相对低迷，根据《中国专用汽车行业月度数据服务报告》数据统计，2018年上半年度，我国环卫车总产量为42,634辆，同比减产4,365辆，降幅9.29%，我们认为随着环卫市场化推进、环卫机械化作业率提升仍然是大势所趋，行业长期仍将维持高增长。目前龙马环卫的新厂房已投入使用，公司的产能瓶颈已解除，可静待下半年环卫装备市场回暖。
        环卫服务突飞猛进，环卫一体化龙头起航。
        公司在环卫服务领域的订单增长态势迅猛，截至2018年半年报，公司环卫服务在手订单年化金额约14.59亿，在手订单总金额139.56亿，今年新增订单年化金额约4.51亿，市场占有率2%，位列全行业第六。在垃圾分类领域，公司取得突破性进展，首次承接厦门筼筜街道6个社区垃圾分类督导员运营项目。同时公司与永清环保组成的联合体中标六枝特区城乡生活垃圾收运和处置PPP项目，总投资3.75亿，该项目开启了龙马环卫一体化的篇章，未来联合体模式有望全国复制，环卫一体化龙头已起航。
        结论：
        我们预计公司2018-2020  年主营收入分别为38.95  亿、54.05  亿和68.72  亿元，归母净利润分别为3.04  亿、4.52  亿和5.98  亿元，对应EPS  分别为1.02  元、1.51  元和2.00  元，对应PE  分别为19  倍、13  倍和10  倍，维持公司“强烈推荐”评级。
        风险提示：
        环卫服务项目订单承接不及预期；竞争加剧毛利率进一步下滑。