西南证券-峨眉山A-000888-2018中报点评：客流量平缓增长，费用优化推盈利提升-180829

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        投资要点
        事件：公司发布2018年中报，2018H1  实现营业收入  5.2亿元，同比增长  0.2%.归母净利润7003.5  万元，同比增长11.6%，扣非净利润7057.1  万元，同比增长11.8%；其中Q2  单季度实现营收2.6  亿元，同比下滑3.7%，实现归母净利润5164.5  万元，同比增长11.6%。
        客流接待量平缓提升，营收相较同期持平。公司主营公收入主要来自峨眉山风景区游山门票、客运索道和宾馆酒店服务，受益于西成高铁、渝贵高铁等相继开通，景区上半年共接待游客160  万人（YoY+7.1%），预计乘索率超90%，推动景区各项业务表现稳定，其中游山门票营收为2.3  亿元，同比增长8.69%；客运索道收入1.4  亿元，同比增长4.24%，宾馆酒店收入9166.9  万元，同比下降2.59%，营收占比分别为44.54%、27.26%和17.48%。酒店业务经营改善推动毛利率同比大幅提升8.9pp  至20.1%，而由于运营成本的提升，门票及索道业务毛利率分别降至28.1%（YoY-8.8pp）、72.7%（YoY-5.7pp），拖累公司整体毛利率下降2pp  至39.9%。
        经营管理能力改善，费用端改善助推盈利提升。报告期内，公司通过营销转型、加大网络宣传力度等实现销售费用管控，销售费用率同比降低3pp，同时经营管控效率提升推动公司管理费用率同比下降2.3pp，借款减少带动财务费用降低0.4pp，整体三费率下降至21.2%（YoY-5.3pp）。三费率改善推动公司盈利能力有所增强，净利率同比提升1.3pp  到13.3%。
        客流增长或一定程度冲抵门票下降压力，下半年旅游旺季有望形成业绩支撑。根据国家发改委发布的《关于完善国有景区门票价格形成机制降低重点国有景区门票价格的指导意见》要求，峨眉山景区从9  月20  日起，旺季门票价格将由185  元/人降为160  元/人（YoY-13.5%），淡季门票维持110  元/人不变。按照以往数据峨眉山景区下半年接待游客量占比均在55%以上，预计下半年旅游旺季来临，门票降价+下半年旺季来临有望推动游客量实现可观增长，或在一定程度冲抵门票下降压力，支撑公司业绩平稳增长。
        国改落地或打开成长空间。2018  年5  月公司发布公告，通过峨乐旅集团公司制改造方案，公司实际控制人由峨眉山管委会变更为乐山市国资委。国改靴子落地，有望改善公司原有管理体制，资源整合及利用将更加高效，有望进一步激发企业发展动力。
        盈利预测与评级。预计2018-2020  年EPS  分别为0.46  元、0.51  元、0.56  元，未来三年净利润复合增长率14.4%，首次覆盖，给予“增持”评级。
        风险提示：自然灾害风险、游客数增长不及预期风险、门票价格受政策影响继续下调的风险。