西南证券-江南布衣-3306.HK-业绩符合预期，多品类持续增长-180829

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        投资要点
        业绩基本符合预期，盈利能力略有提升。2018财年，公司实现营收  28.6亿元，同比增长22.8%；实现归母净利润4.1  亿元，同比增长23.8%，业绩基本符合预期。毛利率提升0.4  个百分点至63.7%，净利率提升0.1  个百分点至14.3%，盈利能力略有提升。
        童装和女装保持快速增长，多品牌矩阵进一步完善。分品类来看，18  财年童装同比增长41.4%，女装同比增长21.1%，男装同比增长15.5%，童装依旧是主力增长点。18  财年，新增Samo  和Reverb  两个新品牌，多品牌矩阵进一步完备。由于新品牌需要一年的培育期，这两个品牌有望在2021  年后成为收入新增长点。
        渠道扩张稳健进行，受益粉丝经济和库存共享系统，可比同店维持高单位数增长。2018  财年，公司拥有门店1831  家，相较去年，净开240  家门店，未来公司还将保持每年净开设200-250  家门店去实现渠道扩张和下沉。公司专注于微信为主的社交媒体，粉丝经济持续发力。18  财年，电子粉丝数量呈现稳定增长，截止本财年底，公司有全球会员250  万，其中微信会员210  万以上。此外，微博和天猫的粉丝数也稳步上升。粉丝的质量和粘性不断提升，活跃会员数量（过去12  月内任意连续180  天内有2  次及以上消费的会员）从26  万上升到36  万；每年购买超过5000  元的会员总数从11.8  万上升到16.2  万。电子会员是驱动粉丝粘性增高的重要来源。每年购买超过5000  元的会员去年贡献的零售额为19.2亿，占线下零售总额的4  成以上。会员贡献的零售额占中零售额的比重从17  年的62.6%提升到18  财年的68.5%。
        盈利预测与评级：由于公司的净利润增速有所放缓，我们下调公司19/20  年盈利预测，预计19/20/21  年EPS  为人民币0.98/1.17/1.35  元，对应的动态市盈率为13/11/9  倍，维持“增持”评级。
        风险提示：门店开设进度不及预期风险；品牌风格不再流行的风险。