安信证券-新华联-000620-中报扣非业绩高增长，文旅产业转型潜力可期-180829

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        ■公司公布半年报：①18H1：营业收入29.7  亿元/+33.61%，归母净利1.3  亿元/-28.90%，扣非后归母净利1.3  亿元/+138.86%，经营性现金流净额13.6  亿元/+122.26%；②18Q2：营业收入19.22  亿元/+40.99%，归母净利0.92  亿元/-21.77%，扣非后归母净利0.94  亿元/+11.80%，经营性现金流净额21.81  亿元/+2.37%。
        ■并表湖南海外旅行社推动18H1  收入增长33.6%，整体毛利率同比提升4.02pct。①公司18  年H1  营收29.66  亿元/+33.61%，主要系公司在2017  年12  月开始并表湖南海外旅行社所致。公司持股湖南海外的60%股权，其核心业务为国内及出境游业务，可与公司在国内布局的长沙铜官窑等景区项目实现引流等协同效应。我们预计湖南海外收入及业绩将得到有效推动。公司18H1  毛利率同比提升4.02pct，主要系上海、宁夏、黑龙江的地产业务毛利率提升，以及并购湖南外海所致；②分业务来看：商品房销售业务营收18.31  亿元/+8.92%，毛利率42.55%/+11.08%，主要系公司在上海、宁夏、黑龙江地区地产项目收入与毛利率均实现增长推动。其他业务营收11.35  亿元/+110.60%，毛利率10.92%/+10.41pct，主要系并表湖南海外旅行社所推动。
        ■18H1  期间费用有所下降，扣非归母净利同比大幅上升。2018H1：①销售费用率：7.28%/+0.72pct，主要系公司在18H1  强化营销所致；②管理费用率：7.96%/-1.40pct，控费良好；③财务费用率：10.07%/-2.07%，主要系18H1  公司汇兑损益1559  万元/同比增多了2196  万元，以及利息收入增多527  万元所致。18H1  利息支出金额约3.03  亿元，与17H1  的2.94  亿元变动基本不大。④非主营业务：投资收益实现2.24  亿元，同比减少了19%，主要系长沙银行在18H1  的归母净利润同比减少27%所致（公司持有长沙银行9.4%股权，为其第二大股东，已权益法计入长期股权投资）；营业外收入1304  万元，主要为补偿及其他利得，金额上同比变动不大。归母净利润1.3  亿元，同比下降28.90%，主要系公司在17H1包含1.24  亿元的投资性房地产公允价值提升所带来的受益，使得17H1非经常性损益高达1.32  亿元，而18  年H1  无该项收益使得非经常性损益下降至352  万元，因此使得归母净利润增速下降。剔除该变动影响，公司18H1  的扣非后归母净利润约1.3  亿元，同比增长139%。
        ■铜官窑景区暑期正式开业，鸠鹚古镇西岸建设完毕，西宁童梦乐园建设稳步推进，公司文旅收入有望快速释放。①铜官窑景区：公司文旅的1号项目——长沙铜官窑在今年8  月28  日正式开园。考虑到铜官窑项目地处长株潭地区，休闲游需求旺盛，并叠加景区本身的门票+酒店+餐饮+演艺+商铺租金等丰富业态为景区经营性收入打下坚实基础，我们预计项目在300  万人次的客流下（成熟期预计可达500  万人次），对应景区的净利润可达3  亿元左右，有望在未来显著带动业绩增厚。②鸠鹚古镇：根据18  年半年报，鸠鹚古镇继东岸全面开街后，海洋秀场于报告期内正式营业，鸠兹古镇西岸业已全面竣工。我们认为鸠鹚古镇的东西岸建设完工有望为封园做好准备，19  年实现整体收门票的预期强化，利好景区业绩释放。③西宁童梦乐园：根据半年报，项目于在18  年H1  已加快建设进度，预计将于2019  年试运营，建成后将成为西北旅游度假新地标，为整个西北五省营造一个无季节的、梦幻级的亲子旅游度假胜地；④韩国锦绣山庄：在18  年H1  已获得当地道议会审批通过，正全面开展开工筹备工作。
        ■房地产项目聚焦一线及热点城市，提供稳定现金流保障战略转型。①18  年H1  公司的房地产业务实现签约销售面积41.36  万平方米，销售金额47.39  亿元，结算面积17.82  万平方米，结算金额18.31  亿元。公司在持续趋严的房地产调控政策下，把握时机并结合房地产行业季节性及区域性特点有针对性地推出了一系列营销活动，传统住宅持续稳定热销。②公司在17  年内新增土地月120.11  万平方米，截至17  年末的土地储备达224.62万平方米，土地储备的大幅上升为后续良好业绩打下坚实基础。但在未来，公司计划致力于转型升级，加快文化旅游项目的发展，新增房地产项目的土地储备规划预计趋于审慎，后续步伐有所放缓。
        ■投资建议：给予买入-A  投资评级。公司18  年芜湖鸠兹古镇、长沙铜官窑、西宁国际度假村等项目稳步推进，公司的“文旅+金融”业务有望进入持续收获期。预计公司2018-2020  年的归母净利分别为10.90/13.10/15.70亿，对应EPS  分别为0.57/0.69/0.83  元，对应PE  分别为10.3x/8.6x/7.2x，给予6  个月目标价7.02  元。
        ■风险提示：1）景区项目客流不及预期；2）财务资金风险；3）海外业务风险；4）地产政策变化风险