西南证券-御家汇-300740-2018年半年报点评：营收大幅增长，产品结构持续优化-180830

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        投资要点
        事件：公司2018年上半年实现营业收入  9.8亿元，同比增长  57.8%，实现归母净利润6503.4  万元，同比增长19.1%，扣非后归母净利润同比增长3.5%。其中二季度单季实现营收6.0  亿元，同比增长69.7%，实现归母净利润3569.6  万元，同比增长18.4%。
        加大营销推广，品牌持久力彰显。上半年公司期间费用率增长5.1pp  至44.7%，销售费用率增长7.3pp  至37.8%，其中平台推广服务费同比增长111.2%，品牌宣传费同比增长311.1%，品牌宣传费投入大幅增长将在未来较长期持续显现价值；此外管理费用率下降1.0pp  至6.8%，财务费用率下降0.27pp  至0.05%。
        毛利率全面提升，产品结构持续优化。（1）公司上半年各品类毛利率均有提升，其中贴式面膜毛利率环比提升1.6pp  至55.6%，非贴式面膜毛利率环比提升2.6pp  至58.5%，水乳膏霜毛利率环比提升0.8pp  至49.7%。（2）上半年公司贴式面膜营收同比+33.7%，占比63.4%；非贴式面膜营收同比+0.78%，占比4.7%；水乳膏霜同比+181.3%，营收占比30.7%，水乳膏霜占营收的比重比2017年提升了7.4  个百分点，产品结构持续优化。
        国际化进程加快，多品牌确保业绩持续增长。公司上半年正式对外发布独立跨境电商开放平台“水羊国际”，为优秀的国际品牌提供进入中国市场的全套解决方案，目前已成功签约意大利彩妆第一品牌KIKO、美国强生旗下护发品牌OGX、日本城野医生、韩国丽得姿。
        拟收购阿芙精油，丰富品牌矩阵，发挥协同效应。公司正停牌拟收购阿芙精油母公司北京茂思55%股权。阿芙精油不仅是淘宝全网销量第一的精油品牌，更具备良好的线下渠道，在全国一二线城市商场拥有400  多家专柜。若此次收购完成，御家汇不仅能完善产品矩阵，更能借助阿芙精油的线下优势进一步整合渠道，实现1+1>2  的双赢局面。
        盈利预测与投资建议。化妆品行业高速增长，公司经营持续向好，内生和外延双轮驱动。预计18-20  年三年归母净利润复合增速为33%，EPS  为0.80/1.05/1.37  元，对应PE  分别为38/29/22  倍，维持“增持”评级。
        风险提示：线下渠道开拓或不及预期；面膜行业竞争加剧风险。