西南证券-中国金茂-0817.HK-销售增速亮眼，土储有质有量-180828

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        投资要点
        业绩总结：公司发布2018  年中报，上半年实现营业收入  219.4  亿元（+23%），实现股东应占利润  32.9  亿元（+32%），并首次派发中期股息  12  港仙每股。
        业绩如期释放，毛利率领先行业。上半年公司收入增长符合预期，主因城市物业开发板块结转规模提升所致（上半年确认收入  195.1  亿元，同比增长  23%），物业租赁和酒店经营保持稳中有升。报告期公司物业开发结算毛利率为  38%，较上年同期上升  5  个百分点，主要是长沙、南京、北京、宁波和广州等区域高毛利项目进入结算周期。公司上半年净利率  20.5%，同比增长了  1.6  个百分点，整体上看，公司毛利率和净利率在行业内均处于领先水平。截至上半年末，公司已售未结金额  1,015  亿元，其中符合竣工交付条件可在  2018  年结算的金额约208  亿元，完全锁定今年的业绩。
        销售增速抢眼，土储有质有量。上半年公司实现签约销售额  718  亿元，同比增长  198%，增速在  TOP30  房企中排名第一，下半年公司可售货值超过  1000  亿，货值较为充裕，我们预计全年销售额有望在  1000-1100  亿。公司“城市运营”板块持续发力，上半年新签约  6  个城市运营项目。1-7  月，公司共计收购  29  个项目，土地价款  467  亿，权益比  48.2%，新增土地储备  548  万方，平均拿地成本约  8,636  元每平米，相当于今年上半年销售均价的  25.2%。公司土地储备十分优质，基本都集中在一二线城市，潜在的变现及运营价值大。截止到  2018年  7  月底，公司包括一级开发的土储总计为  5,045  万方，平均权益比约  64.5%。
        负债结构优化，融资成本优势明显。2018  年上半年，公司积极拓展多种资金渠道，境外发行  12.5  亿人民币优先担保票据，境内发行  30  亿人民币无担保中期票据，又获得  80  亿港币银团贷款。截至上半年末，公司平均借贷成本仅  5.0%，在目前融资收紧的情况下依然维持在一个较低的水平。此外，公司在上半年通过股份配售引入战略投资  33.3  亿港元，中化持股比例降至  50%以下。截至上半年末，公司净负债率仅  66%，较去年底下降了  3  个百分点。尽管公司处于积极扩张的发展阶段，但机制更趋灵活、净负债率稳步降低，安全性反而略有提升。
        盈利预测与评级：预计公司  18/19/20  年  EPS  分别为人民币  0.5/0.7/1.0  元，对应的动态市盈率为  6.7/4.6/3.2  倍。考虑到公司的央企背景、靓丽的销售增长即优异的土储，我们给予公司  2018  年  8.5  倍  PE  估值，对应目标价  4.61  港元，维持“买入”评级。
        风险提示：地产调控或升级，后续销售或不及预期等。