华创证券-片仔癀-600436-2018年半年报点评：核心业务持续发力，捍卫肝病市场优势地位-180830

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        事项：
        公司8月25日发布18年半年报，报告期内实现营业收入24.04亿元（+37.14%），实现归母净利润6.18  亿元（+42.55%），实现扣非净利润6.05  亿元（+45.15%）。实现经营性现金流净值-0.63  亿元。
        评论：
        业务分析——“一核两翼”打造中药品牌龙头。1.“一核”业务——医药工业业务持续发力，捍卫肝病市场优势地位：企业以医药工业为“核心”业务，上半年医药工业业务实现营收10.37  亿元，同比增长40.79%，继续保持15  年以来的高速增长（15  年至17  年工业增速分别为27.67%、25.32%、33.47%）。  分领域来看，肝病市场用药为企业医药工业业务贡献主要收入来源，营收10.01亿元，同比增长45.95%，彰显“片仔癀”核心产品的旺盛需求。2.“两翼”业务——日化用品业务起步虽晚，但发展势头强劲：企业以日用品、化妆品为“两翼”业务，上半年营收为2.16  亿元、同比增速32.54%，为企业贡献稳定利润。随着公司核心品种持续放量，全国范围内品牌影响力进一步提升，有效带动日化品和化妆品板块的协同发展，在为公司提供新增长点同时，有助于巩固品牌地位。3.“补充”业务——医药商业业务快速增长，为企业贡献稳定利润：上半年营收11.35  亿元，同比增长34.94%。医药商业业务作为企业“补充”业务，近年来发展十分迅猛，通过兼并收购，已经占据企业营收半壁江山，随着“两票制”的全面推行，商业业务迎来变革期，有望为企业业务发展作出更大贡献。
        区域分析——华东、国外、华北增速快，华南、华中略乏力。华东区域、国外区域、华北区域业务发展势头良好，营收分别为17.4  亿元、1.83  亿元、0.94亿元，同比增速42.39%、98.91%、42.42%。华东区域，为企业传统优势区域，业务渠道广、品牌深入人心，同时该区域包含企业所在地福建和长三角经济圈，群众基础较好，消费能力强，持续放量可期；国外区域，企业13  年至15  年国外业务均较为稳定，同比5  年未增长；今年上半年有所突破，主要原因是企业近年来加大海外业务拓展力度及多年深耕外海市场的集中体；华北区域，业务发展势头同样迅猛，17  年企业加大“由南向北、由西向东”发展战略，华北区域成为新增业务主战场，“京津冀”核心圈庞大市场推动区域业务持续放量;华南区域、华中区域业绩增长乏力，营收分别为2.14  亿元、0.8  亿元，同比增速-2.73%、0%；这是对17  年区域增速过快的消化，17  年华南区域、华中区域同比增速分别为81.1%、92.42%。
        体验馆布局稳步推进，助推业绩增长。14  年至今，片仔癀体验馆整体营销状况良好。根据企业17  年年报披露，截止17  年底，已有100  多家体验馆、1  家博物馆开设运营，其范围覆盖国内名胜风景区、机场、城市文化街区或繁华商业区。体验馆模式有诸多好处，既能重构公司营销体系，变“分销”为“直销”，有助于减少中间流通环节，提升收入和利润；又能为其他板块如“两翼”（日化、保健食品）奠定品牌认知基础，助推其业务发展；同时，体验馆扩张路径可推动片仔癀在该区域业务整体发展。
        盈利预测、估值及投资评级：片仔癀是“国家级绝密配方”仅有的两个品种之一，品牌价值显著。近两年营销改革成效显现，渠道放量带动业绩高速增长。我们预计18-20  年归母净利润实现10.77/13.99/18.31  亿，  同比增长33.4%/30.0%/30.9%,  对应18-20  年EPS  分别为1.78/2.32/3.04  元/股,  对应18-20年PE  分别为59/45/35  倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
        风险提示：医改政策风险，招标降价风险，回款周期风险