光大证券-视源股份-002841-2018年中报点评：收入规模大幅增长，业务优势持续扩大-180830

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        事件:
        ◆2018年8月29日，视源股份（002841.SZ）发布2018年中报，公司2018H1实现营业收入62.19  亿元（YoY+66.83%）,实现归母净利润3.85  亿元（YoY+24.36%），实现扣非后归母净利润3.67  亿元（YoY+25.78%），预计2018  年1-9  月归母净利润变动幅度为20%~40%，业绩表现符合市场预期。
        点评：
        ◆液晶电视显示主控板卡份额优势持续扩大，智能板卡出货量占比进一步提升
        2018H1  视源股份液晶电视显示主控板卡出货量达3,585  万片，实现营业收入35.96  亿元（YoY+72.77%），收入占比达57.82%。公司板卡出货量占全球比重超过36%，相比2017  年29%的全球市场份额优势持续扩大。其中，公司智能板卡2018H1  出货量达到1,271  万片，实现营业收入21.82  亿元（YoY+133.79%），约占公司2018H1  板卡出货量的35.45%，相比2017  年29%的出货量占比进一步提升；智能板卡收入已达到公司2018H1  板卡业务收入的60.68%。2018H1  公司非智能板卡平均单价为61  元，智能板卡平均单价达到172  元。
        ◆教育业务收入规模快速增长，行业地位稳固，应用场景不断延伸。  
        2018H1  视源股份教育业务实现营业收入18.36  亿元（YoY+46.96%），  收入占比达29.52%。依据奥维云网《2018  年Q2  中国B2B  IWB  市场研究报告》，公司教育信息化品牌希沃，继续保持国内交互智能平板销量和销售额份额第一。2018H1  公司实现了教育信息化产品收入结构优化，大尺寸的交互智能平板销售占比显著提升；智慧黑板、幼教产品、学生终端及软件等新产品收入增长态势良好。  
        希沃突破教室应用场景，向学校、学区的完整教育信息化应用场景延伸，  提出了"发现教学小数据"的理念，发布了希沃信鸽、数据教学看板、班级优化大师等软件产品。为构建从教学到管理的完整教育信息化平台，希沃内部细分了多媒体、学务、教务、校务四个事业部：多媒体事业部围绕交互智能平板、视频展台、课堂音视频采集录播系统等教学及周边多媒体产品进行产品开发和技术服务；学务事业部是围绕学生学习进行产品开发和数据服务；  教务事业部是以提升教师授课效率和进行课堂管理为目的进行产品开发和数据服务；校务事业部是以为学校提供校园信息化管理平台、帮助学校实现校园信息一体化管控为核心进行产品开发和数据服务；教务事业部是以提升教师授课效率和进行课堂管理为目的进行产品开发和数据服务；校务事业部是以为学校提供校园信息化管理平台、帮助学校实现校园信息一体化管控为核心进行产品开发和数据服务。  
        ◆企业服务业务实现收入高速增长，MAXHUB  引领市场趋势  
        2018H1  视源股份企业服务业务实现营业收入2.45  亿元（YoY+127.53%）,收入占比达3.94%。  在渠道建设方面，MAXHUB  会议平板业务销售渠道完善，已初步完成全国经销与服务网络部署、线上渠道布局、行业及大客户直销团队建设三类销售渠道建设。在兼容整合方面，公司根据行业客户的应用需求，开放SDK  进行需求开发与整合，提升大客户黏性。在产品营销方面，MAXHUB  针对全用户提供免费试用的体验，进一步打开产品及品牌的用户认知。在技术及产品层面，MAXHUB  凭借强大的产品研发能力，加快产品迭代速度。  
        MAXHUB  可以对企业会议室现有的设备进行替代，具备价格优势；相比国外类似品牌性价比高。MAXHUB  可以替代会议室中的投影仪的全部功能，目前市场上一台投影仪的价格在4000  元左右，每年需更换一次投影仪灯泡，灯泡的价格在1000  元左右，且更换灯泡之后投影仪亮度会受到影响。MAXHUB  的平均折旧年限在5-6  年左右，55  寸标准版售价为7999  元，使用期间通常不需要对配件进行更换并可以享受免费的系统升级服务，按照6  年的使用周期计算，MAXHUB  具备一定的价格优势。对比国内外相似品牌产品价格，MAXHUB  价格适中，性能与国外品牌相近，具备极高性价比。以55  寸标准版为例，MAXHUB  与微软Surface  Hub  性能相近，但MAXHUB  价格仅为7999  元，Surface  Hub  价格为8999  美元。  
        ◆整体毛利率有所下降，板卡业务受制于原材料价格上涨毛利率下降，教育及会议平板业务毛利率稳中有升。  
        2018H1  视源股份毛利率为19.77%（-1.91pcts），主要由于板卡业务毛利率显著下降所致，教育及会议平板业务毛利率稳中有升。公司板卡产品部分原材料如多层陶瓷电容、MOS  管等持续缺货及涨价，导致原材料采购成本持续上涨；同时，受人民币贬值因素影响，公司进口原材料采购成本增加。2018H1，公司液晶显示主控板卡业务的毛利率为11.74%（-3.41pcts），教育及会议业务毛利率达33.55%（+3.45pcts）。  
        ◆管理费用率、销售费用率同比下降，财务费用率有所上升。  
        2018H1  视源股份管理费用率7.52%（-0.42pcts），销售费用率4.59%  （-0.31pcts），均有所改善。公司财务费用率为-0.01%（+0.34pcts），主要由于发生手续费324.25  万元（YoY+262.45%）,同时出现汇兑损失1872.15  万元（2017  年同期发生汇兑收益617.72  万元）。此外，2018H1  公司研发投入达到2.67  亿元（YoY+60.25）,研发费用收入占比达4.29%。  
        ◆应收账款收入占比仍处低位，经营性现金流量净额显著改善  
        2018H1  视源股份应收账款收入占比为2.35%，依然处于低位。公司经营性现金流量净额达到2.88  亿元（2017  年同期为-2.27  亿元），改善较为明显。公司基本每股收益为0.60  元（YoY+22.45%）,加权平均净资产收益率为14.29%（-1.47pcts），应收账款周转率为65.98（YoY-2.03%），存货周转率为3.37（YoY+17.01%）。  
        ◆2018Q2  业绩表现相比2018Q1  显著提升  
        2018Q2  视源股份实现营业收入2.57  亿元，相比2018Q1  增长33.80%；  2018Q2  实现归母净利润2.57  亿元，相比2018Q1  增长100.78%；2018Q2  实现扣非后归母净利润2.36  亿元，相比2018Q1  增长80.15%。  
        ◆盈利预测。结合公司2018  年中报的业绩表现，充分考虑视源股份各项业务发展趋势，我们预计2018  年前三季度视源股份实现净利润在7.15~8.34  亿元，其中2018Q3  实现净利润在3.30~4.49  亿元。维持对视源股份的盈利预测，预计2018~2020  年收入为141.93  亿元/181.24  亿元/220.90  亿元，归母净利润预测为9.60  亿元/12.95  亿元/17.03  亿元，  对应EPS  为1.47/1.99/2.62  元，维持买入评级。  
        ◆风险提示。液晶显示主控板卡业务收入下降、交互智能平板业务拓展不及预期、汇率波动、原材料价格上涨。