国金证券-岳阳林纸-600963-纸价走高促利润高增，资金充沛助园林发力-180829

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        业绩简评  
        公司2018H1营收/归母净利33.98/2.96亿元，同比增长35.6%/263.3%。    
        经营分析  
        利润高速增长，盈利能力增强。1）公司上半年营收/归母净利/扣非归母净利分别为33.98/2.96/2.79亿元，同比+35.6%/263.27%/348.89%，业绩增速大超预期。业绩高增主要原因是母公司造纸业务销售价格持续走高以及园林业绩高速增长。2）公司上半年毛利率/净利率分别为24.5%/8.7%，较去年同期提升1.3pcts/5.5pcts，毛利率上升主因是产品价格上涨，净利率提升幅度大于毛利率是因为期间费用率下降5.1pcts至13.4%。因去年增发募资偿还部分负债，公司2018H1财务费用率下降4.2pcts至1.3%；同时，上半年销售/管理费率下降0.4pct/0.6pct至4.4%/7.7%。3）公司经营活动产生的现金流净额达5.89亿元，同比回落2%。收现比/付现比分别-0.4pcts/+6.5pcts至81.6%/48.7%，保持对上游较强议价能力。4）资产负债率降低4pcts至48.4%，长期资本负债率下降5.5pcts至12.8%，资本结构进一步优化。  
        预计下半年造纸业务增速有所回落，园林板块增长提速。1）传统造纸业务受益于供给侧改革和环保趋严量价齐升，多家造纸企业中报业绩亮眼，太阳纸业业绩同比+40%，山鹰纸业业绩预增106%。母公司2018  H1业绩达2.34亿元，同增138%，Q1/Q2贡献业绩达1.48/0.86亿元，母公司造纸业务贡献边际下降。现阶段废纸价格持续上行，带动造纸行业景气度提升，但考虑2017下半年以来纸价大幅提升，预计今年下半年造纸业务增速将有所回落。2）公司2017年5月收购凯胜园林，2018  H1园林业务业绩同比+121.55%至5408万元。公司2018H1园林业务中标项目金额4.29亿元，园林板块订单营收比1.3倍，叠加在手框架协议192亿元有望逐步落地，公司园林业务未来业绩有较高保障。3）公司融资方式多样，3月16日公告拟发行不超过20亿元的中期票据；3月21日，10亿短融获准注册；公司当前资产负债率仅48%，资产质量较高，加杠杆空间充足；同时，园林板块多为民营企业，公司拥有国资背景，在融资方面有更多的潜在便利和可能。    
        投资建议  
        预计公司2018/2019年EPS分别为0.43/0.45元/股，维持目标价7.52元，对应2018/2019年PE分别17.5/16.7倍。    
        风险提示：造纸行业毛利率下降，林地存货贬值，凯胜园林毛利率下降。