太平洋证券-恒逸石化-000703-三费拖累二季度业绩，聚酯产业链景气助力下半年业绩高增长-180828

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        事件：公司发布2018年上半年报，实现营业收入  397.82  亿元，同比+39.74%；归母净利润11.01  亿元，同比+29.23%；扣非后归母净利润9.73  亿元，同比+15.21%；EPS  0.48  元。其中二季度归母净利润3.99亿元，同比-0.64%，环比-43.09%。公司预计1-9  月份归母净利润22.01-24.01  亿元，同比增长62.91%-77.72%。
        主要观点：
        1.聚酯产业链持续景气，三费拖累二季度业绩
        据统计，2018  年H1  聚酯长丝产量1606.7  万吨，同比+15.5%，聚酯产业链持续景气。从价差看，“PTA-PX”价差同比+81%，“POY-PTA”价差同比略增。报告期，公司PTA  毛利率从2.08%提升至8.74%；聚酯纤维毛利率从9.40%提升至11.08%。同时，“己内酰胺-锦纶”产业链逐步迈入景气周期，国内上半年CPL  产量147.2  万吨，同比+29.3%。报告期，公司己内酰胺实现净利润2.41  亿元。
        二季度业绩环比下降主要由于三费环比增加3.24  亿元，其中销售费用、管理费用、财务费用分别增加0.25  亿元（主要由于公司调整聚酯化纤产品销售模式计算政策，由2017  年下半年开始逐渐由自提改为公司配送，运输费增加）、0.59  亿元（主要由于规模扩大，工资薪酬等增加）、2.40  亿元（主要由于规模扩张融资规模扩大，利息增加及汇率波动，汇兑损失增加）。
        2.PTA  逻辑验证，助力三季度超预期
        维持我们前期观点，由于2018  年PTA  无新增产能释放，而下游聚酯进入扩产期，“PTA-聚酯”错配，PTA  行业格局持续改善。受人民贬值催化，成本端PX  涨价，特别是下游聚酯需求支撑，叠加资本助力，自七月份以来，PTA、长丝连续提价，特别是PTA  大幅上涨。期货PTA  1809合约8  月27  日晚收盘价9050  元/吨;现货价由7  月初5814  元/吨，上涨到近日8950  元/吨以上，涨幅54%。PTA  价差已扩大至2300  元/吨以上。考虑PTA  流通库存已下降至约70  万吨，9-10  月份下游消费旺季到来，叠加9  月份部分PTA  工厂检修，预计PTA  维持强势。公司拥有PTA  权益产能612  万吨，弹性大。公司预计三季度归母净利润11-13亿元，大幅增长。
        3.持续完善产业链，均衡发展
        在下游，公司通过并购、整合、受托经营、新建等方式持续增加聚酯长丝产能，完成后将新增220  万吨产能。同时，以海宁新材料为主体投资63.6  亿元建设100  万吨功能性纤维项目。在上游，文莱PMB  项一期顺利推进，10  亿美元资本金已投入，公司“一带一路”债券成功发行，17.5  亿美元银团贷款顺利提款。截止至中报披露日，项目累计已发生建设期投资额16.45  亿美元，同时已签署合同数完成85%，项目总体建设进度累计完成65%，预计按期投产。一期项目公司占比70%，炼能800  万吨，配备150  万吨PX、50  万吨苯、600  万吨油品，芳烃产品主要出口国内，油品当地销售并出口。公司将形成“炼油-PX-PTA-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局，一体化优势及竞争力进一步加强。
        4.员工持股，彰显信心
        公司已公布规模不超过18亿元的第三期员工持股计划和不超过6亿元的控股股东员工增持计划。截至6  月22  日，公司第三期员工持股计划已购入股票累计24,305,349股，占公司总股本1.05%，成交金额约3.95亿元，均价16.27  元/股。剩余员工持股计划持续推进，并通过二级市场购买，彰显公司发展信心。
        5.盈利预测及评级
        我们预计公司2018-2020  年归母净利分别为30.13  亿元、42.45  亿元和62.02  亿元，对应EPS  1.31  元、1.84  元和2.69  元，PE  13X、9X和6X，维持“买入”评级。
        风险提示：产品价格大幅波动，新建及扩产项目进度不及预期。