山西证券-龙马环卫-603686-环卫服务业务高速增长，环卫装备增速不及预期-180828

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        事件描述
        公司发布2018  年半年度报告，报告期内实现营业收入16.08  亿元，同比增长9.82%；实现归母净利润1.35  亿元，同比增长6.41%；实现扣非净利润1.30  亿元，同比增长4.57%。
        事件点评
        二季度增速明显下降。2018  年上半年，公司实现营业收入16.08  亿元，其中二季度实现营收8.4  亿元、归母净利润0.58  亿元，分别同比增长5.26%/-7.94%，增速下降明显。公司2018Q2  实现综合毛利率23.69%，同比下降2.12pct，环比下降2.69pct。
        环卫服务业务保持高速增长。2018  上半年，公司实现环卫服务业务收入4.40  亿元，同比增长43.41%，占公司主营业务收入27.65%，高于去年同期6.3pct，环卫服务业务对业绩的支撑作用越来越明显。报告期内，公司新增环卫服务项目总金额24.02  亿元，新增中标环卫服务项目年化合同金额4.51  亿元，市场占有率2%。截止中报披露日，公司在手环卫服务项目年化合同金额为14.59  亿元，合同总金额为139.56  亿元。
        环卫装备增速有所下降。受环卫市场化影响，环卫装备的采购方由政府向环卫服务企业转变，引起环卫装备市场波动。2018  上半年，公司实现环卫装备收入11.42  亿元，同比增长2.84%，占主营业务收入的71.75%。其中环卫清洁装备/垃圾收转装备/新能源及清洁能源环卫装备分别实现收入7.78/3.39/0.25  亿元，分别同比增长9.70%/0.10%/  -59.83%，占主营业务收入比例分别为48.88%  /21.28%/  1.59%。但2018  上半年公司在环卫装备行业仍然名列前三位，市场占有率5.65%；公司环卫创新产品和中高端作业车型在同类市场名列前二位，占有率为14.68%。
        毛利率同比下降，三费控制平稳。2018  上半年，公司实现综合毛利率24.99%，相比2017  年同期下降2.96pct。主营业务中，环卫服务毛利率19.54%，  同比下降1.72pct；环卫装备毛利率27.21%，同比下降1.99pct。公司三费同比继续下降，其中，管理费用率5.20%，下降0.46pct，销售费用率7.35%，下降1.29pct；受银行存款利息收入增加影响，财务费用-0.19  亿元，同比继续下降。
        应收账款同比增加，现金流与营收基本匹配。2018  上半年，受环卫部门、环卫服务公司等客户拨款进度影响，公司应收账款规模同比增长48.84%达16.94  亿元；但考虑到环卫装备的回款高峰在第四季度，环卫装备的需求方由政府向环卫服务公司转变将进一步延长整体的回款周期，预计四季度应收账款情况将有所好转。报告期内，公司实现销售商品、提供劳务收到的现金11.51  亿元，同比增长10.99%，与营收增速基本匹配。
        投资建议
        预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.92/1.07/1.28  元，对应公司8  月27日收盘价19.78  元，2018-2020  年PE  分别为21.58/18.52/15.44，给予“增持”评级。
        存在风险
        环卫市场释放进度不及预期；项目进度不及预期；产能释放速度不及预期。