中泰证券-视觉中国-000681-技术优势持续强化，运营效率不断提升-180829

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        投资要点
        事件：视觉中国发布2018  年半年度报告，公司上半年实现营收4.82  亿元，同比增长25.84%；实现归母净利1.37  亿元，同比增长43.26%；实现归母扣非净利润1.34  亿元，同比增长34.05%。
        营收净利高速增长，核心主业发力，运营效率持续提升。公司营收净利增长强劲，且净利增速高于营收增速。
        一方面高利润率的核心主业视觉内容与服务占比不断提升，占比达82.64%，比去年同期增加2.4pct，核心主业营收同比增长33.73%，毛利率64.32%，相比去年同期增加0.33pct；
        另一方面由于AI  技术等使用，公司运营效率提升，销售费用率相比去年同期下降2.68pct，在整体毛利率稳定的情况下，净利率达28.41%，相比去年同期增加3.45pct。
        核心主业各板块齐头并进，客户数量高速增长。公司核心主业各业务板块：互联网平台、媒体、广告营销与服务、企业客户等收入占比分别为11%、29%、19%、41%，均实现了公司预期的增长。合作客户总数同比增长48%，其中，企业客户数实现了76%的高速同比增长。
        稀缺的平台型商业模式，整合全球优质PGC  内容资源，建立强大护城河，提高竞争壁垒。公司拥有的PGC  视觉内容的互联网版权交易平台（www.vcg.com、www.veer.com）在线提供并每日更新来自于全球顶级的超过30  万名的签约供稿人以及240  余家专业版权内容机构的超过2  亿张图片、1,000  万条视频素材和35  万首音乐素材，是全球最大同类数字内容平台之一。
        视觉中国与Getty  Images、ITN  等全球240  余家知名图片社、影视等版权机构建立了独家内容供应的合作关系。
        公司通过并购不断拓展自有版权的核心内容资源。2012  年，公司收购大中华区领先的娱乐通讯社东星娱乐；2016  年，公司收购了比尔·盖茨于1989年创办的全球第三大图片库Corbis  Images；2018  年2  月收购全球最大的摄影社区500px。
        视觉中国打造了中国领先的基于视觉为兴趣的互联网垂直社区集群：摄影师社区（www.500px.me）和设计师社区（www.shijue.me）。
        不断寻求突破，技术优势持续强化。公司针对“数据、技术，服务”三个方向的不断运营，形成了“数据提升技术、技术驱动服务、服务回馈数据”的独特的闭环运行模式。
        数据方面，公司拥有1）超过2  亿的图片、视频数据、2）持续产生的每天4,100  万用户行为数据、3）150  万的结构化的标签体系；
        技术方面，公司拥有行业内领先的图像识别技术、智能搜索技术、词库技术等计算机视觉技术，提供一系列的智能服务，如1）图搜服务、2）智能配图、3）自动标签、4）版权追踪、5）行业图库、6）版权风控等；
        服务方面，将上述智能服务对接到不同平台及接口，交付给传统客户、平台大客户、企业大客户等不同客户，不断提高用户满意度。
        “内容”与“流量”强强联合，不断拓展应用场景。视觉中国持续扩大与互联网平台及大流量入口的战略合作，与包括搜索引擎（百度、搜狗）、广告平台（百度霓裳、阿里汇川）、自媒体平台（腾讯企鹅号、百度百家号、阿里大鱼号、一点/凤凰大风号）、电商平台（淘宝）等合作，持续开拓新的应用场景。有利于公司拓展用户，提升在图像大数据、人工智能领域的核心竞争力。
        盈利预测与投资建议：我们预测视觉中国2018-2020  年实现收入分别为10.83亿元、13.98  亿元、17.74  亿元，同比增长33%、29%、27%；实现归母净利润3.80  亿元、4.89  亿元、6.16  亿元，同比增长30.75%、28.60%、25.90%；对应发行摊薄后EPS  分别为0.54  元、0.70  元、0.88  元。
        风险提示：公司业务整合及协同性不达预期；  C  端业务拓展不及预期；盗版风险；市场风险偏好下行。