兴业证券-中国太平-0966.HK-新业务价值低基数增长，投资收益拉升利润-210825

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我们的观点：中国太平为全牌照金融保险集团，2021H1公司新业务价值低基数增长，投资收益驱动公司利润增长。

我们维持公司“审慎增持”评级，下调目标价23.5%至16.50港元。

2021-2023年，中国太平控股目标价对应的每股内含价值分别为0.21、0.18及0.16倍，建议投资者关注。

归属股东净利润大幅提升：2021H1，公司的人寿保险、境内财险、境外财险原保费收入合计1,323.6亿港元，同比+12.0%，三者占比各为85.0%、13.1%及1.9%。

同期，公司营收同比+20.6%至1,824.3亿港元；归母净利润同比+77.7%至51.1亿港元，主要由于投资收益提升。

新业务价值低基数增长：1）代理人规模及人均产能相对稳定：截至2021H1末，公司个险代理人38.9万人，同比-4.6%，较年初+1.9%；2021H1，代理人每月人均期缴保费13,956元人民币，同比-2.0%。

2）新单保费低基数增长：2021H1，公司的寿险保费同比+12.0%至1,124.5亿港元。

同期，寿险首年期缴保费220.7亿港元，同比+16.2%，但比2019H1低10.5%；其中代理人渠道、银保渠道、多元渠道各为130.1、70.9、19.7亿港元，分别同比+17.9%、-5.8%、+355.2%。

3）银保渠道NBVM同比提升：2021H1，公司代理人渠道NBVM同比-0.2pcts至29.0%，相对稳定；费用管控改善使银保渠道NBVM同比+9.8pcts至5.7%，并带动公司整体NBVM同比+4.2pcts至17.6%。

4）NBV低基数增长：新单保费、NBVM双升使2021H1公司NBV同比+41.7%至38.4亿港元，但仍较2019H1的NBV低41.5%，也即2021H1公司NBV增长部分由于2020H1基数低；5）内含价值增长：截至2021H1末，公司的寿险内含价值为2,163.7亿港元，同比+27.2%，较年初+7.4%；集团内含价值2,651.2亿港元，同比+25.3%，较年初+6.6%。

非车险保费高增长，车险抬高综合成本率：2021H1，公司的财险保费同比+12.2%至199.1亿港元；其中，境内、境外保费各为173.7、25.4亿港元，各占87.3%、12.7%，保费分别同比+12.9%、+7.6%。

境内财险业务中，车险、非车险保费各为104.4、69.4亿港元，各占60.1%、39.9%，保费分别同比-3.1%、+50.2%。

2021H1，太平财险境内业务综合成本率同比+4.5pcts至104.1%；其中费用率同比-7.4pcts至37.3%，赔付率同比+11.9pcts至66.8%，主要是受车险综合改革影响。

投资收益提升：截至2021H1末，公司投资资产10,737亿港元，同比+29.1%，较年初+9.6%。

2021H1，公司总投资收益率同比+0.96pcts至6.31%；总投资收益同比+53.6%至323.7亿港元，一是受投资规模扩大驱动，二是公司在股票市场高位兑现较多浮盈，期内已实现及未实现资本利得同比+171.0%至112.9亿港元。

风险提示：资本市场波动，保费增速不达预期，保险行业政策改变。